投资要点

    一、事件：公司发布2017 年年报

    2017 年公司实现营业收入80.09 亿元，同比增长-11.07%；归属于上市公司所有者的净利润为2.54 亿元，同比增长13.22%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.47 亿元，同比增长9.58%。公司年报业绩符合预期。

    2017 年第四季度，公司实现营业收入17.71 亿元，同比增长-26.31%；归属于上市公司所有者的净利润为0.46 亿元，同比增长51.19%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.43 亿元，同比增长26.47%。

    二、我们的观点：收入同比增长-11.07%，“两票制”、“招标降价”、“二次议价”等政策影响有望逐渐出清

    2017 年在医药商业大环境面临“两票制”、“招标降价”、“二次议价”等政策影响下，公司实现营业收入80.09 亿元，同比增长-11.07%，延续了前三个季度的趋势。与此同时，公司通过提高经营效率和毛利率等方式有效的提高了公司的净利润率，归属于上市公司所有者的净利润为2.54 亿元，同比增长13.22%，保证了净利润端的稳定的增长，基本完成了公司在年初的2016 年报中“净利润2.5 亿元”的水平。

    1）两票制”、“招标降价”、“二次议价”等行业政策影响公司收入增长。

    2017 年是医药流通行业的变革大年，亦为黑龙江省的招标大年，“两票制”、“招标降价”、“二次议价”等行业新政策逐渐实施的背景下，公司作为黑龙江省医药商业的绝对龙头，受到的压力较大，对公司业造成了一定的负面影响。

    首先“两票制”的全面推行导致公司调拨业务出现了大幅的负增长，2017 年调拨业务收入16.73 亿元，同比增长-34.24%。其次“招标降价”在黑龙江省内的落地执行，导致公司在医疗分销业务受到相应影响，全年分销销售收入50.58 亿元，同比增长-2.84%。公司药店业务受到政策影响较小，2017 年收入为11.62 亿元，同比增长0.87%，保持了小幅增长的态势。

    2017 年在政策影响下，公司收入端承受一定压力，其表现在公司收入端出现11.07%的负增长，我们认为2018 年公司有望走出政策影响导致的收入下降，逐步迎来行业集中度提升带来业绩增长的新机遇。

    2）经营效率持续改善，毛利率和净利率进一步提高。

    公司从2015 年进入全年改革之后，毛利率和净利率等经营指标持续提升。2017 年公司毛利率和净利率分别达到11.60%和3.17%，明显好于2016 年水平。

    公司毛利率提高主要是分销业务效率提升带来的效应。报告期内，公司分销业务毛利率达到9.29%，高于2016 年同期水平1.64 个百分点；调拨业务的毛利率为4.56%，同比下降0.52 个百分点；药店业务毛利率稳定，为28.10%，略低于2016 年28.28%的毛利率水平。

    公司2017 年销售费用随着行业的变化出现大幅上升，达到2.48 亿元，同比上涨146.44%；管理费用为3.01 亿元，同比下降28.87%。在费用管控和毛利率提升的双重作用下，公司的净利率水平同比2016 年上升了0.68 个百分点，达到3.17%，进一步提升了公司的利润水平。

    三、盈利预测与投资建议：

    我们预计2018-2020 年公司销售收入为87.4 亿元、96.9 亿元和106.0亿元，同比归属母公司净利润为2.96 亿元、3.48 亿元和4.00 亿元，对应摊薄EPS 分别为0.51 元、0.60 元和0.69 元。我们认为，虽然行业变革阶段性对公司医药商业批发业务有一定影响，但公司为黑龙江省的医药分销和零售药店龙头，国企背景，内部改革坚决，效率提升明显。目前公司由于重大资产重组处于停牌过程中，我们暂不出具投资建议，待公司复牌后根据实际进展再做进一步跟踪。

    四、风险提示：

    药店业务拓展低于预期；内部整合低于预期；黑龙江省招标导致的降价程度超出预期；重大资产重组风险。