1Q24 业绩符合我们预期

    　　公司公布2023 年业绩：营收305.2 亿元，同降5.5%；归母净利润4.0 亿元，同降40.8%，低于我们预期，主因超市业态修复缓于预期；扣非净利润1.9 亿元（2022 年同期为-2.4 亿元）。分季度看，Q1-Q4 收入同比分别-7.7%/+0.2%/-9.6%/-3.1%；扣非净利率分别为2.0%/1.2%/0.1%/-1.2%。

    　　1Q24 期间，公司营收88.3 亿元，同降7.0%；归母净利润1.9 亿元，同降7.7%，基本符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　1、奥莱业态表现较优，超市业态相对承压。分业态看：1）百货、购物中心、奥莱23 年回暖明显，营收分别同增11.1%/23.7%/41.5%，1Q24 营收同比分别-10.7%/-1.6%/+2.0%，传统百货相对承压，适应性价比趋势的奥莱业态表现较优，我们预计主因消费情绪谨慎。公司23 年关闭购物中心1 家，百货、购物中心、奥莱数量分别为12/22/9 家。2）标超2023/1Q24 营收同比分别-1.6%/+1.5%，门店数分别净新增80/34 家，在渠道拓展下维持收入相对平稳；大卖场2023/1Q24 营收分别同降20.7%/16.8%，门店数分别净减少14家/持平，在市场激烈竞争及渠道梳理影响下有所承压；3）便利店2023/1Q24营收同比分别+5.9%/-2.5%，门店分别净减少62/33 家。

    　　2、费用率稳步改善，REITs 落地周期带来净利波动。23 年毛利率同增 1.6ppt至26.5%，其中购物中心、奥莱毛利率明显修复，1Q24 毛利率略降0.4ppt至24.6%，主要受传统百货及超市拖累。整体费用控制稳定，2023/1Q24 期间费率分别同降0.3/0.1ppt 至23.9%/19.3%，主因销售、财务费率下降。此外，23 年投资收益同降10 亿元，主因22 年类REITs 产品带来较高基数。

    　　综合影响下，2023/1Q24 归母净利率分别-0.8ppt/持平于1.3%/2.2%，扣非净利率分别+1.4ppt/-0.2ppt 至0.6%/1.8%。

    　　3、主业转型持续推进，资产证券化再获进展。1）门店升级：公司门店向高品质年轻化转型、聚焦多元社区消费，青浦奥莱升级空间环境，助力客流、销售双增，去年12 月改造后开业的百联西郊打造“商业+社区”空间，对动线、品牌等进行多方位升级。2）数字化建设：公司持续推进消费者数字化运营，2023 年会员同增8.0%至3289 万人。3）资产证券化：23 年7 月董事会审议通过以百联又一城为标申报REITs 产品，今年1 月已获受理，我们认为有望为公司盘货优质资产、提质增效，关注后续进展。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑消费情绪偏弱及超市板块面临激烈竞争，下调2024 年净利润预测19%至5.9 亿元，引入2025 年净利润预测6.4 亿元。当前股价对应2024/25 年27/25 倍P/E。维持跑赢行业评级。基于盈利预测调整，下调目标价19%至11 元，对应2024/25 年33/31 倍P/E，有24%上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧；免税牌照申请具有不确定性；经营转型成效不及预期。