投资要点:

    公司高隐蔽资产,价值重估提供投资安全边际。公司是东浩兰生集团旗下唯一上市平台(实际控制人是上海市国资委),外贸薄弱,靠投资收益维持业绩。但隐蔽资产较高,目前持有兰生大厦48%股权,兰生国建34.65%股权(旗下中信国建为国内单抗药龙头,成本法核算未体现真实盈利),海通证券1.99%股权等优质资产。我们测算,公司重估价值74.24 亿,其中,传统贸易资产估值7.33 亿(0.6xPS),兰生大厦重估22.66 亿(单价8 万/㎡)、兰生国建股权23.37 亿(57xPE)、海通证券股权17.87 亿(市值重估),货币资金3 亿。价值重估提供投资安全边际。

    “盘活存量资产+注入优质资源+优化激励机制”助力改革转型深入推进。公司是高举高打的上海国企改革优质标的, 也是“沪二十条”提出的“5-8 家全球布局、跨国经营,具有国际竞争力和品牌影响力的跨国集团”之一,有望借力改革实现转型升级。第一,盘活存量资产。外贸资产探索传统贸易向现代贸易服务升级;兰生国建把握国内单抗药巨大市场空间,发挥益赛普、健尼哌等产品的先发优势;中信国健IPO 预期及成本法核算方式转变均可带来存量资产盘活。第二,注入优质资源。东浩兰生集团资产优质,公司是唯一上市平台,年报明确披露引入优质资产,未来或通过资产注入实现转型升级。集团核心资产有三,一是人力资源外服(4 亿利润,国内龙头且行业趋势向上,资产优质且稀缺,现代服务业样本,模式独特且逆周期,对标公司ADP 估值27 倍,潜在价值超过140 亿)、二是会展传播(资产优质且稀缺,现代服务业样本,国家会展中心即将问世,未来为公司贸易发展提供重大机遇);三是贸易(贸易服务而非传统贸易,为上市公司贸易转型升级提供样板)。第三,优化激励机制。借力国企改革春风优化激励机制,员工推行职工持股计划,高管或推股权激励,充分调动竞争性行业员工的积极性,做大做好做强集团、上市公司平台。

    短期目标价17.67 元,中期优质资产注入可期,首次评级“增持”。因主业亏损,靠投资收益维系业绩,但存国企改革、资产注入预期,PE 估值有效性低。在不考虑资产注入带来的业绩、估值变化下,我们通过分部估值法(见首段)测算公司合理市值为74.24 亿,对应股价17.67 元;待后续方案推出后,我们再进行盈利预测及估值的调整。我们判断,公司未来市值空间广阔;不考虑引入优质资产的情况下,我们预计14-16 年EPS 为0.20、0.13、0.13 元,当前股价对应PE 为73 倍、112 倍、112 倍,首次覆盖给予“增持”的投资评级。