益民集团以“品牌内衣、黄金饰品销售+物业出租”为主业，大量自有物业提供较强安全边际。上海国企改革已进入深水区，随着德益并购产业基金进入佳境，公司有望从两方面受益：1）引入战略投资者，嫁接产业基金旗下成熟优质资产；2）成为国企资源整合平台载体，推动公司在品牌消费品行业扩张。公司未来看点在于国企改革深化及并购产业基金的项目培育能力，维持2014-2016年EPS预测为0.19/0.23/0.27元，目标价7.7元、“增持”评级。

    受经济低迷、电商分流及黄金高基数影响，收入端增速放缓。2Q实现收入8.23亿元、同比增长0.74%，其中古今内衣实现净利润7115万元、同比小幅下降1.7%，在全国拥有网点数达1619家；天龙宝凤实现净利润832.9万，同比持平；毛利率为25.7%，同比增加2.4pct，主要原因是2Q2013低毛利率的黄金品类热销所致；受收入增速下滑影响，2Q销售+管理费用率同比增加1.4pct至13.2%，但从上半年整体来看，费用率同比基本打平。我们判断公司主业回暖仍须等待经济拐点或电商业务放量，因此短期盈利能力提升主要依靠费用端改善。

    上半年公司积极扩展品牌影响力并丰富销售渠道。1）合资成立专业生产“古今龙”男士服饰品牌；2）创建第一家古今生活馆，提升购物体验感；3）SAP项目完成上线，改善信息服务系统；4）开设古今天猫旗舰店，打造全渠道销售。1H古今内衣实现电商平台销售额4516万元，同比增长77.33%。对于品牌来说，渠道效率的改善对增长具有重要作用，但考虑到内衣品牌多为区域型，且产品同质化较为严重，我们认为电商渠道难对公司产生明显改善。

    风险提示：经济持续低迷；金价大幅下跌；国企改革进度低于预期。