本报告导读：

    隧道股份受益上海地区经济发展水平和地方政府财力，同时拓展数据要素等新领域，公司业绩有望实现长期稳健增长。公司当前股息率4.65%，具备投资价值。

    投资要点：

    维持增持。因受行 业资金来源影响，地方基建工程推进不及预期，下调预测2024-2026 年EPS0.97/1.01/1.04(原1.02/1.10/1.17)元增4%/4%/3%。

    维持目标价8.71 元，对应2024 年9 倍PE。

    2024 年前3 季度净利增0.35%低于预期，经营现金流显著改善。(1)2024年前3 季度营收428.88 亿元下降8.57%(Q1~Q3 同比5.34/-1.78/-23.18%)，归母净利润14.99 亿元同比增加0.35%(Q1~Q3 同比3.06/-2.04/-0.12%)。

    (2)2024 前3 季度费用率10.35%(+1.02pct)，归母净利率3.50%(+0.31pct)，加权ROE5.11%(-0.26pct)。(3)2024 年前3 季度经营净现金流为23.92 亿元(2023 年同期3.68 亿元)，其中单Q1~Q3 为-39/1/62 亿元(2023Q1-Q4为-32/27/9/28 亿元)。(4)2024 截至3 季度应收账款208 亿元同比降8.9%，应收账款/营业收入为48.48%(-0.29pct)。前3 季度计提减值1.55 亿元降51.26%，减值/利润总额7.29%(-7.94pct)，减值/应收账款0.75%(-0.64pct)。

    2024 年前3 季度新签订单增9.5%，其中施工订单增13%。(1)2024 年前3 季度新签657 亿元同增9.5%，其中施工570 亿元同增13.3%，设计289亿元同增11.1%。运营45 亿元同增3.6%。细分看，施工中轨道交通新签1.7 亿元降21%，市政工程新签212 亿元增43%，道路工程新签65 亿元增52%；施工中上海市内新签289 亿元增11%，上海市外新签252 亿元增4%，海外新签29 亿元(2023 年同期为0 元)。(2)2024 年第3 季度新签198 亿元同增12%，涨幅环比Q2 收窄1.8 个百分点。施工单季新签179亿元同增14%，设计新签9 亿元同降44%，运营新签6 亿元同增37%。

    拟进行中期分红当前股息率4.65%，拓展智慧运营完成数据产品交易。

    (1)8 月27 日公告半年度利润分配方案，每股派发现金红利0.1 元，合计派发约3.14 亿元。(2)7 月5 日董事会公告设立阿联酋分公司和沙特代表处，进一步开展境外业务。(3)公司当前股息率4.65%、PB0.75 倍近10 年历史分位31%，2024PE7.3 倍近10 年历史分位28%。(4)智慧运营业务服务覆盖城市交通基础设施的全部种类及轨道交通、城市区域综合养护、机场飞行区、高铁站城市公共配套等多元化设施运维项目。还成立了智慧城市运营管理有限公司，2023 年完成了数交所首例数据产品交易。

    风险提示：宏观政策超预期紧缩，基建投资低于预期等。