投资要点

    事件：隧道股份发布2023 年三季报。公司2023 年前三季度实现收入469.1亿元，同比+9.03%，实现归母净利润14.94 亿元，同比+8.07%；对应Q3 单季度实现收入193.4 亿元，同比-5.8%，实现归母净利润7.15 亿元，同比-19.03%。

    Q3 新签订单良好，结转收入同比有所下降：2023 年前三季度公司新签订单600 亿元，同比+7.04%，对应Q3 新签订单177 亿元，同比+10.4%。Q3 公司新签订单仍然保持稳健增长，我们判断Q3 单季度结转收入有所下降的原因是建筑行业整体资金到位情况有一定压力，部分项目施工进度受到影响。

    研发费用增加，投资收益增加对冲利润下降：2023 年前三季度公司毛利率11.87%，较2022 年同期小幅降低0.3 个百分点，总体保持稳定。2023 年前三季度公司研发费用同比增加5.86 亿元，但由于投资收益同比增加7.79 亿元，因此前三季度公司归母净利润仍然实现同比稳定增长。

    现金流同比改善：2023 年前三季度，公司经营净现金流3.7 亿元，同比多流入14.5 亿元，现金流状况改善。

    我们认为受益于长三角一体化建设，上海市内重大基础设施建设项目仍将保持较高强度，同时我们预计随着特殊再融资的进行和特殊国债发行，地方政府财政情况预计将有所好转，从而使得重大基建项目有望加速落地，公司有望核心受益。

    调整盈利预测。预计2023-2025 年公司EPS 分别为0.96/1.03/1.11 元，对应10月27 日收盘价5.88/5.47/5.08x PE，维持“增持”评级。

    风险提示：需求不及预期，毛利率不及预期，系统性风险。