“蔡氏”掌舵，厦工重装起航

    2009 年行业泰斗蔡奎全先生入主厦工，大力发展挖掘机、深化成本管理。使主营业务盈利能力大幅提升，毛利率由2009 年的14.47%提高到2010 年的16.72%，这是厦工2010 年净利暴增480%的最重要原因。我们预计在产品结构优化、生产管理改进、焦作基地运营良好等因素的拉动下，厦工毛利率的提升趋势有望维持。

    2010 年是公司业绩分水岭，净利暴增480%构成估值底限

    2010 年工程机械全行业总产值超过4000 亿，同比增速约50%。与全行业的景气相比，厦工更是迎来业绩的爆发式增长，主营业务收入同比增长90%以上，净利润同比增长高达480%。在管理层“蔡氏改革”的提振与主要产品盈利能力大幅提升的背景下，我们认为2010 年将是公司业绩的分水岭，业绩大幅增长构建了估值面的安全底限。

    装载机和挖掘机业务成长性良好，构成厦工主增长极

    2010 年厦工装载机销售34343 台，同比增长56%，市占率居行业前三；挖掘机销售2763 台，同比增长高达120%。两大主营业务增幅均远超行业平均增速，其中挖掘机的强势增长更充分展现了厦工优良的成长性。

    定向增发提升产能，奠定业绩增长基础

    2011年2月22 日，厦工公告非公开增发不超过1.66 亿股，募集资金不超过21.65亿元，用于挖掘机15,000 台生产能力技术改造项目、厦工机械（焦作）有限公司二期技改扩建项目（新增5,000 台装载机和10,000 台叉车产能）及补充流动资金。

    我们认为厦工的定增计划体现出公司未来发展的大方向。挖掘机作为作为公司主打产品的地位将继续维持；焦作新基地主打装载机和叉车产品，体现公司横向发展的决心。新增产能将有效缓解掣肘厦工发展的产能瓶颈，奠定业绩增长的基础。

    给予“买入”评级，目标价25 元

    我们预测公司2011-2012 年营业收入分别为148.9 亿元和196.8 亿元，净利润分别为9.39 亿元和13.06 亿元，对应2011-2012 年EPS 分别为1.20 元和1.68 元。我们认为以公司挖掘机、叉车等产品的成长潜力，其价值被市场低估。我们结合板块估值，给予公司2011 年21 倍PE，目标价25 元，建议买入。