事件

    公司发布2021 年报，实现营收21.29 亿元，同比增长18.98%；实现归母净利润3.51 亿元，同比增长31.36%，基本每股收益为0.49 元/股。

    调改提升坪效，零售主业稳步增长

    2021 年公司零售业务实现营收17.73 亿元，同比增长18.36%，占主营业务比重为83.27%（-0.44pct），其中联营业务占比 61.48%（+1.88pct），自营业务占比21.79%（- 2.32pct）。零售主业营收稳步增长，主要因为疫情催化高端消费回流叠加消费升级背景下，杭州大厦完成三年调改，坪效提升：（1）奢侈品板块完成LV、DIOR、CELINE 等54 个重点品牌升级改造；（2）引入LANVIN、VALEXTRA、MOYNAT 等19 个新品牌（14 家浙江首店），进一步提高奢侈品牌覆盖率，满足客户新鲜感，提高客户黏性。2021 年公司在杭州地区购物中心（含解百）坪效为5193.73 万元/平方米（营业面积）/年，同比增加16.72%。

    精细化运营叠加深挖会员经济，盈利能力提升2021 年毛利率80.48%，同比增加1.71pct；净利率28.70%，同比增加2.43pct，盈利能力提升。费用率方面，（1）销售费用率下降0.99pct 至19.55%，主要原因：①精细化运营：加强品牌互动，在节点进行精准营销，提升营销效率；②深挖会员经济：提升会员消费体验感，增加高净值客户黏性，降低获客成本，提升客单价。2021 年公司会员客户82.69 万人（+29.75%），全年实现会员销售72.08 亿元（+36.85%）。其中V5 及以上会员7505 人（占比0.91%），贡献销售24.45 亿元（占比33.92%）。（2）组织架构优化，成立人力资源中心，推行数字运营，提升管理效能，管理费用率下降4.01pct 至18.34%。（3）会计准则调整，摊销未确认融资费用，财务费用率提升4.37pct 至1.39%。

    新兴板块加快培育，业务有所突破

    公司为了满足客户多元化需求，布局全程医疗、悦胜体育、线上代运营商百秋网络，协同主业，打造“零售+服务生态圈”。（1）全程医疗业绩和拓展并进：①业绩：全程医疗凭借高端会员制健康服务特色，有效承接海外健检以及就医需求回流红利，丰富产品矩阵，增加客户黏性，客流量稳步提升，2021 年实现营收8979.85 万元（+22.74%），净利润 609.86 万元，首度实现盈利；②拓展：Medical Mall 一期的两家医疗机构完成拓店，Medical Mall 二期招商出租率已经达到100%。（2）悦胜体育打开崭新局面：2021 年悦胜体育亏损-373.87 万元，尚处于培育期，借“双减”政策东风，与新东方达成战略合作，REASON 品牌市场认可度提升，后续发展模式清晰。（3）百秋网络专注奢侈品线上代运营：百秋网络较早聚焦于奢侈品和高端时尚品类代运营，与国际时尚品牌建立长期合作关系，业绩持续稳健增长。2021 年公司收到百秋网络股利分红450 万元，确认公允价值变动 13550 万元。

    投资建议

    短期疫情催化，国内奢侈品消费回流，驱动杭州大厦业绩增长。中长期来看，公司进入新一轮调改，叠加消费升级，零售主业有望实现稳步增长。多业务拓展方面，公司布局医疗健康产业及体育行业，满足消费者多元化需求，增加客户黏性，协同主业。我们预计公司2022~2024 年EPS 分别为 0.62、0.73、0.84 元/股，对应当前股价PE 分别为13、11、10 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    消费升级不及预期；疫情影响转淡，出境游放开，部分回流需求重新流出；市场竞争加剧，营收增速不及预期等。