事件描述

    公司今日公布2012年年报，2012年公司实现营业收入21.46 亿元，同比下降2.89% ，归属净利润7738万元，同比增长0.78% ，EPS为0.25 元/ 股，同时公司公布2013年业绩经营目标为营业收入同比增长5%，利润总额实现持平。

    事件评论

    2012年公司获得298 万元投资净收益，2011年同期为-348 万元，而公司2012年财务费用同比下降约500 万，若不考虑投资净收益及财务费用等影响，公司 2012年经营性利润同比下降8%，基本符合我们之前预期。

    我们认为，2012 年全年公司收入和业绩同比下降主要原因在于：1）A/B馆于2012年5 月开始为期约1 年装修，造成单店业绩同比下滑，而新开业的灵隐（2012/03 ）、兰溪项目（2012/11）体量较小，增量贡献有限；2 ）2012 年以来杭州地区零售消费增速受宏观经济放缓影响较大，我们预计公司主力店2012 年同店增速均落入个位数增长区间；3）打折促销及新开店影响下，公司盈利水平同比延续向下趋势。

    2012年4 季度，公司营业收入同比增长5%，归属净利润同比增长29.06%。若剔除4 季度单季非经常性损益项，公司4 季度业绩同比增长12%，扭转了前3 季度公司业绩同比下滑趋势。我们认为4 季度业绩同比增速较快的主要原因在于：1）2012年4 季度受益于低基数效应以及行业增速转暖，公司收入增速单季度转正；2 ）受A/B 馆关闭减少当季费用开支以及2011Q4 打折促销费基数较高的影响，2012Q4 单季度销售费用和管理费用同比均出现下降。

    我们认为：1 ）考虑到公司地处杭州成熟商圈，未来成熟门店同店增速或持续受区域经济增速放缓影响较大；2）A/B 馆预计将于2013年6 月前后开业，开业后的业绩增量对于 2013年全年业绩的提振幅度有限；3）A/B馆改造和新开兰溪项目等投资预计于2013年开始计提折旧摊销，将新增13年的费用开支，我们预计2013年公司业绩或将继续承压.

    若不考虑收购杭州大厦的影响，我们预计 2013-2014 年公司EPS为0.26元和0.29 元；若考虑收购以及配套融资的影响，我们估算2013-2014 年公司EPS为0.35 和0.39 元（摊薄股本后），对应目前股价13年估值为20 倍，高于百货行业平均估值水平，我们认为，公司目前估值已经包含对于收购预期的估值溢价，维持对公司的“谨慎推荐”评级。