2012年年报摘要。2012 年实现营业收入21.46亿元，同比下降-2.89%（好于我们此前-7% 预期）；归属于母公司所有者的净利润7738万元，同比增长 0.78% 。扣除非经常损益归属母公司净利润 7395 万元；同比增长5.82%%；摊薄每股收益为0.25 元；平均加权 ROE 为10.37%。

    综合毛利率小幅下降0.21 个百分点至18.35%。全年毛利率下降主要来自4 季度毛利率骤降至15.05%所致。我们判断，由于公司近2 万平方米场地停业改造和周边延安路整治工程封道施工带来的极大困难，为了确保了经营业绩的稳定，公司在第四季度加大促销力度。公司2012 年前三季度毛利率19.98%高于去年同期19.57%水平。

    期间费用控制良好，三项费用均出现下降。公司销售费用下降 3.84%,管理费用下降0.12% ，财务费用下降 48% 。费用率控制较好的主要原因来自人工费用和广告费用下降。公司 2012 年租金费用上涨13.77%。

    杭州大厦优质资产注入增厚公司EPS 达56%。2013 年1 月，公司定向增发收购优质资产杭州大厦，资产注入后将增厚 2012 年EPS 幅度达59% 至0.39 元。此次新发行价格 5.86 元每股，相当于市盈率 12.12X 。

    结合考虑目前A 股零售企业百货类上市公司静态PE约为18X ，杭州解百动态市盈率28.6X，此次收购价格偏低。杭州大厦盈利能力强，定位高端，注入后将弥补公司之前高端定位较为缺失的状态，增加公司在当地竞争力。杭州大厦定位为高端精品百货。2011 年，杭州大厦营业收入45.9 亿元，在全国单体百货销售额排名中蝉联第一名。杭州大厦商场位于杭州市区最繁华的武林商圈，总面积约18 万平米。奢侈品销售额均位居全国前列，目前在中国销售的世界顶级品牌中，落户杭州大厦的已超过80% ，购物城内汇聚了 LV、Hermes、Cartier 、Prada、Channel等国际顶级奢侈品品牌。

    盈利预测和投资建议。优质资产注入后，公司竞争优势进一步巩固。暂不考虑新增项目，保守预计并购后13-15 年公司EPS 分别为0.42 、0.46 、0.49 元，对应13 年PE17X ，维持“买入”评级。