春节期间，杭州市向市民发放总额1 亿元消费券，此举能否带动杭州市百货业的销售增长；过去六个月经济动荡是否对公司经营构成一定影响；未来6 个月的经营情况将有可能怎样，就上述问题，我们与上市公司进行了简短电话沟通。

    消费券的初步反应。首先，消费券未改变消费者多集中于周五下午至周日消费的购物习惯；其次，杭州市贸易局针对1 月24 日-2 月3 日期间的抽样调查结果显示，消费券初步的拉动效应有2.06 倍；对解百、银泰武林店等四大商场的拉动放大效应为3.59 倍。考虑08 年杭州城市消费品零售额1481.49 亿，按照5 倍放大效应及2 个亿消费券的数量，我们初步测算消费券所带动的消费额占比不足1%。

    “饼没有变大”。过去六个月的经济剧烈波动给消费者信心及收入带来较强的负面影响，尤其是当消费者对未来稳定收入的预期发生变化后，消费市场的饼今年很难做大，如何争夺饼的分配是关键。经营方面，解百09 年1 月受新年及春节因素影响，好于去年同期；但2 月份截止目前，表现为同比下降。

    09 年上半年保持稳定，下半年力求增长。08 上半年公司表现良好给09 上半年保增长构成一定压力，我们预计公司的销售增长将主要体现在下半年。考虑整体外部因素不明朗，我们将解百09 年销售增长的预期下调至10.5%，其他支出比例未做大幅调整，相应调减09-10年净利润约3%左右。

    盈利预测及投资评级：预计08、09 年EPS 分别为0.27 元、0.31 元。尽管我们对未来6 个月零售业实体经济增长较为谨慎，但由于流动性充裕等原因引发行业整体相对估值抬高至23xPE 附近，因此，我们从行业均值的角度，适度上调相对估值至20-25xPE，对应未来6 个月合理目标价5.40 至6.75 元。维持“持有”评级。