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山西汾酒(600809)机构评级研报股票分析报告

 
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山西汾酒(600809):2023完美收官 2024Q1利润超预期

http://www.chaguwang.cn  机构:山西证券股份有限公司  2024-05-06  查股网机构评级研报

  事件描述

      事件:2023 年实现营业收入319.28 亿元,同比增长21.8%;归属于上市公司股东的净利润104.38 亿元,同比增长28.93%;基本每股收益8.56 元。

      2024Q1 公司实现营收153.38 亿元,同比增长20.94%;归母净利润62.62 亿元,同比增长29.95%。

      事件点评

      营收跨越300 亿,清香天下的市场布局初步形成。公司2023 年营业收入319.28 亿元,同比+21.8%;归母净利润为104.38 亿元,同比+28.93%;其中单Q4 实现营业收入51.84 亿元,同比+27.38%;归母净利润10.07 亿元,同比+1.95%,业绩符合预期,如期实现目标,青花延续高增长。具体来看:

      1)分产品来,①汾酒系列,青花汾酒预计140 亿+,同比增长30%左右,其中青花20 增速最快,青花30 复兴版预计10%增长;腰部产品巴拿马和老白汾预计20%左右增长,玻汾预计增长15-20%;②杏花村系列预计营收7 亿左右,同比增长基本持平。2)分市场来看,2023 年公司动态布局省内和省外市场,以稳定价格和省外市场的健康发展,省内/省外分别实现营收120.84/196.59 亿,同比+20.41%/ +22.84%。目前公司“一轮红日、五星灿烂、清香天下”的市场结构逐步形成,10 亿元级市场持续增加,长江以南核心市场同比增长超30%,全国化进程进一步扩大。此外,在23Q1 高基数压力下,24Q1 营业收入为153.38 亿元,同比+20.94%;归母净利润为62.62 亿元,同比+29.95%,利润超市场预期,主要在于公司青花系列引领,结构持续优化,预计青花系列同比增长30%+,玻汾增速10%左右。

      产品结构优化+管理提质增效,盈利弹性持续释放。公司2023/2024Q1净利率分别为32.76%/40.86%,同比+1.64/2.75pct,盈利能力不断提高。具体来看:1)公司2023/2024Q1 毛利率为75.31%/77.46%,同比-0.05/+1.90pct;2)2023/24Q1 年销售期间费用率为14.09%/9.62%,同比-3.61/-0.54pct,其中23 年销售/管理费用率为10.07%/3.76%,同比-2.91/-0.87pct;24Q1 销售/管理费用率为7.47%/1.99%,同比-0.48/-0.09pct;3)现金流方面,公司2024Q1销售收现/经营现金流净额分别为142.02/70.41 亿元,同比+44.66%/+105.0%;截至24Q1 末,公司合同负债为55.90 亿元,同比增长14.18 亿元,现金流表现靓丽。

      产品组合同时发力,渠道模式再造和组织重塑带来竞争力提高。公司以八大纲领为总框架积极谋划,从汾酒营销层面来讲,要从“玻汾调存量、20 要突破、中期看30、科学做营销”等方面为抓手,加强对标学习和制度改革,以系统发展观,进行全面的总结和归纳,找到改进和优化的路径。1)青花20 全面增长,目前来看,青花20 从商务场景增长开始到多场景增长(比如宴席、酒店等),同时找到机会和竞品缩小差距,有望实现量价齐升;2)目前成立青花汾酒事业部,针对青花30 以上产品进行高端运作,重视顶层设计、倾斜资源投放,落实增量动作,加大过程考核等,从而实现销量要好/价格要好/模式要成熟的三个目标;3)腰部产品重点看五码合一推出后,老白汾的升级换代。此外,渠道模式再造和组织重塑带来竞争力提高,助推后500 亿汾酒的发展,围绕“文化重塑、组织重塑、竞争力重塑”三个层面,提高汾酒营销的综合竞争力。

      盈利预测、估值分析和投资建议:短期看公司春节动销表现优秀,公司渠道健康良性,回款与发货节奏上把握到位;全年看,公司掌握战略主动,名酒势能、清香势能、产品线势能三大势能加持,有望实现年度20%的营收目标;中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确,业绩确定性强。

      因此,未来随着产品结构升级、规模效应凸显以及管理运营水平优化,利润增速高于收入增速,净利率有望不断提高。预计2024-2026 年公司归母净利润130.84 亿、162.00 亿、199.07 亿,EPS 分别为10.72 元、13.28 元、16.32元,对应当前股价,PE 分别为24.5 倍、19.8 倍、16.1 倍。维持“买入-A”评级。

      风险提示:商务需求恢复不及预期,省外扩张不达预期,宏观经济风险

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