事件：2023 年10 月26 日公司发布23 年三季报，23 年前三季度实现营业总收入267.44 亿元，同比增长20.78%；实现归母净利润94.31 亿元，同比增长32.68%。

    　　Q3 单季营收净利同比增长基本符合预期，公司主动把控销售节奏：23年第三季度山西汾酒实现营业总收入77.33 亿元，同比增长13.55%，归母净利润26.64 亿元，同比增长27.12%。相比于23 年第二季度营收同比增速下降18.2pct，净利润同比增速下降22.45pct。23Q3 公司营收和净利润均实现稳健增长，但增速较二季度环比有所下滑。我们认为可能主要与公司在三季度主动把控销售节奏，旨在促进主产品青花系列量价齐升有关。

    　　第三季度合同负债稳健增长，夯实全年业绩增长目标：23 年前三季度合同负债51.72 亿元，环比23H1 减少5.81 亿元，同比22 年前三季度增长9.46%。23 年前三季度营业总收入、预收账款以及合同负债的和同比22 年前三季度增长18.79%。23Q3 营业总收入+△第三季度（合同负债+预收账款）的和同比于22 年同期增长6.89%，整体销售回款情况健康稳健增长，预估公司全年实现营收净利双二十增长概率较大。

    　　毛利率略有波动，净利率有所提升：23 年前三季度毛利率75.94%，相比于去年同期略微下降0.58pct，净利率35.34%，相比于去年同期提升3.04pct。其中前三季度销售费用25.29 亿元，销售费用较往年同比下降17.21%。公司净利率水平有所提升我们推测主要系特殊年份公司市场费用投放相对谨慎且公司品牌力持续提升所致。

    　　中秋国庆旺季批价小幅提升，当前阶段具备一定安全边际和业绩确定性：根据今日酒价公众号信息，近期青20 批发价格在370 元及以上，较双节前9.1 日批价360 元提升10 元，我们推测主要系青花产品控货，市场供需结构改变所致，结合基本面和股价位置，我们认为当前阶段兼具一定的安全边际和业绩确定性。

    　　投资建议：根据公司三季报调整盈利预测，预计23-25 年营业总收入实现315.64/366.84/427.70 亿元； 23-25 年归母净利润预计实现102.7/122.57/146.48 亿元；23-25 年EPS 预计实现8.42/10.05/12.01 元，当前股价对应PE 分别为28.8/24.1/20.2 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏不及预期，行业政策风险，市场竞争加剧，食品安全问题等。