事件：公司发布 2023年中报，上半年实现收入190.1亿元，同比+24.0%，归母净利润67.7亿元，同比+35.0%；其中单Q2实现收入63.3 亿元，同比+31.8%，归母净利润19.5 亿元，同比+49.5%；中报业绩和前期经营情况预告一致。

    　　青花系列引领高增，产品结构持续优化。1、2023 年以来，公司坚持品牌建设，紧抓终端维护，持续精耕长江以南核心市场，青花汾酒系列等中高端产品实现较快增长，带动公司整体实现靓丽增长。2、分产品看，23H1 中高价白酒实现收入140.0 亿元，其他酒类实现收入48.9 亿元，中高价白酒占比较2022 年提升1.4 个百分点至74.1%，其中青花20延续高速放量，带动青花系列收入占比提高至45%以上，产品结构持续优化。3、分区域看，23H1 省内实现收入75.4亿元，同比+33.8%，省内延续快速增长；上半年省外收入113.5 亿元，同比+18.3%，预计环山西市场表现双位数以上稳健增长，华东、西北等新兴市场继续高速成长。4、在汾酒复兴和名酒引流的背景下，上半年公司新增经销商138家至3775 家，全国可控的终端数量达120 万家以上，较2022 年新增可控终端8 万家以上，渠道和终端掌控力进一步加强。

    　　盈利能力持续提升，现金流保持健康水平。23H1 公司毛利率提升0.4 个百分点至76.3%，主要系青花系列高增带动结构优化；费用率方面，23H1 公司销售费用率下降3.7 个百分点至9.0%，主因为汾酒品牌势能释放叠加规模效应；管理费用率同比下降0.3 个百分点至3.0%，财务费用率保持稳定，整体费用率下降3.8 个百分点至12.2%。在毛利率提升叠加费用投放优化的背景下，23H1 净利率提升2.8个百分点至35.7%，盈利能力大幅提升。现金流方面，23H1 公司销现回款177.1 亿，同比+20.5%；二季度末合同负债57.5 亿，同比+18.8%，环比+37.9%，公司6 月份提价以来渠道回款积极，下半年稳健增长余力充足。

    　　进度如期达成，增长韧性凸显。1、公司上半年交出靓丽答卷，顺利实现时间过半、任务过半，在下半年经济和消费稳步复苏的背景下，全年20%左右的收入增长目标完成无虞。2、从动销看，汾酒全系列产品呈现出流速快、周转高的特点，青花20 渠道利润较其他次高端竞品仍有优势，腰部产品受益于宴席市场恢复增长明显，玻汾仍然处在供给紧平衡，消费热度有增无减。3、上半年公司加快推动“智慧汾酒”数字化转型工作，有序导入数字化扫码体系，营销费用投放更加精准，价盘管控力实质提高；当前汾酒库存处在良性水平，公司积极备战中秋国庆旺季，三季度有望延续强劲增长。

    　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为8.53 元、10.74 元、13.46元，对应PE 分别为27 倍、21 倍、17 倍。汾酒品牌势能持续释放，省外市场开拓顺利，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏或不及预期。