公司22Q4 单季营收40.70 亿元，同比+49.95%，归母净利润9.88 亿元，同比+127.11%，公司23Q1 营收126.82 亿，同比+20.44%，归母净利润48.19亿，同比+29.89%，22 年年报及22Q1 一季报均超出此前预告，汾酒复兴势头持续。青花系列突破百亿大关，23Q1 净利率同比提升2.7pct 至38.1%，盈利能力持续提升。扁平化带来增长空间，长江以南同比+50%且有望延续。

    　　公司年报披露23 年收入目标增长20%，坚持稳中求进工作总基调，追求高速高质量发展。公司动作从容，以我为主，重视低估布局时点，调整23-25 年EPS 预测为8.62、10.84、13.37 元，目前对应23-24 年 28/22X PE，给予325 元目标价，对应33%空间，重视低估布局时点，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　22 年年报及22Q1 一季报均超出此前预告，汾酒复兴势头持续。公司22 年实现营收262.14 亿，同比+31.26%，归母净利润80.96 亿元，同比+52.36%。

    　　其中，22Q4 单季营收40.70 亿元，同比+49.95%，归母净利润9.88 亿元，同比+127.11%，超出此前业绩预告（预告推算Q4 收入、利润38.6 亿、7.9亿），公司23Q1 营收126.82 亿，同比+20.44%，归母净利润48.19 亿，同比+29.89%，超出此前经营快报（+20%、+20%），Q1 末预收款（合同负债）41.7 亿，同比增长7.5%。22 年公司大踏步推进全国化发展，超额完成全年任务，23Q1 高基数下依旧实现靓丽开门红，汾酒复兴势头仍强劲。

    　　公司全价格带布局优势凸显，可分时点、分区域执行差异化配额政策。一季度次高端与中档酒贡献增量，玻汾适当调增，复兴版平稳出货。

    　　青花系列突破百亿大关，规模效应下费用率持续降低。22 年公司延续“拔中高，控低端”的市场策略，青花系列突破百亿。22 年毛利率为75.4%，同比+0.5pct，全年中高价酒类收入189.3 亿，同比+39.5%。销售费用率13.0%，同比-2.8pct，管理费用率4.6%，同比-1.4pct，体现收入规模效应。

    　　税金及附加比率17.6%，同比-1.1pct，净利率同比提升4.1pct 至31.1%。

    　　23Q1 毛利率75.6%，同比+0.8pct，中高档占比提升带动毛利向上，销售费用率8.0%，同比-3.2pct，管理费用率2.1%，同比-0.5pct。23Q1 净利率同比提升2.7pct 至38.1%，盈利能力持续提升。

    　　扁平化带来增长空间，长江以南同比+50%且有望延续高增。22 年省外营收160.04 亿元，同比+36.3%，占总收入比重提升2.3pct 至61.1%，长江以南市场实现稳步突破，同比增长超过 50%，南方市场精细化初见成效，23 年预计加速区县招商扁平，仍可维持高增速；省内收入100.36 亿元，同比+24.4%，省内中端产品占比60%。22 年末省内/省外经销商768/2869 家，增加40/73 家。23Q1 省内/省外收入为50.2 亿/76.0 亿，同比+30%/15%，年前场景仍有所扰动，Q1 省内基地市场承担更多增长职责。

    　　23 年目标稳中求进，追求高速高质量发展。公司年报披露23 年收入目标增长20%，坚持稳中求进工作总基调。此外将以青花20 为发展基准线，向上提升青花30、青花40 产品的档次和规模，推动青花汾酒全系列产品市场占有率的重大突破。一季度高基数下收入业绩+20%/+30%，全年业绩确定性较强，23 年有望实现高速高质量发展。

    　　投资建议：公司动作从容，以我为主，重视低估布局时点，维持“强烈推荐”投资评级。公司今年更加注重业务员的过程考核与消费者落地，动作保持长期主义和以我为主，将复兴版融入青花汾酒的渠道体系，借力庞大的终端网点资源，转化原有客户。过去两年疫情限制下未充分培育市场，今年费用及考核将更加聚焦和强化复兴版，消费者培育有望加速。此外，北方渠道较为扁平化，目前通过核心联盟模式，系统的终端服务和支持，提高终端“亩产量”，南方如广东市场仍存在空白市场开拓空间。同时推进核心终端开拓进度，2022 年公司可控核心终端超过112 万家，23 年提出更多增长要求。调整23-25 年EPS 预测为8.62、10.84、13.37 元，目前对应23-24 年 28/22XPE，给予325 元目标价，对应33%空间，重视低估布局时点，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：省外扩张受阻、升级产品不及预期等