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    山西汾酒发布2022 年三季报。

    投资要点

    业绩符合预期，青花势能不减

    2022Q1-Q3 营收221.44 亿元（同增28%），归母净利润71.08 亿元（同增46%）。其中2022Q3 营收68.10 亿元（同增32.5%），归母净利润20.96 亿元（同增57%），系产品结构提升所致。毛利率2022Q1-Q3 为76.52%（同增1pct），其中2022Q3 为77.91%（同增2pct）。净利率2022Q1-Q3 为32.30% （ 同增4pct ） ， 其中2022Q3 为30.80% （ 同增5pct），系毛利率提升及销售费用率同增2pct、管理费用率同减1pct 所致。经营活动现金流净额2022Q1-Q3 为81.41 亿元（同增33%），其中2022Q3 为34.59 亿元（同减13%）。

    2022Q3 末合同负债为47.25 亿元，环减1.19 亿元。公司三季报仍旧亮眼，青花势能不减，献礼版玻汾分批投放，渠道库存良性，料完成全年目标无虞。2022 年经营目标：力争营收增速25%左右。

    汾酒系列高增长，深度全国化进行时

    分产品看，2022Q1-Q3 汾酒系列/竹叶青酒系列/杏花村酒系列营收206.59/6.63/6.87 亿元，其中2022Q3 营收分别为64.64/1.15/2.04 亿元，同比+37%/-37%/+2%。“抓两头强腰部”产品策略下青花系列持续拉升公司品牌力，青花30·复兴版谋求千元价格带放量大单品，老玻汾巩固40-60 价格带大单品，新玻汾谋求100 元价格带大单品，强化腰部老白汾和巴拿马产品竞争力。分区域看，省内市场/省外市场营收85.02/135.08 亿元， 同增24%/32% ， 其中2022Q3 营收28.67/39.15 亿元，同增34%/32%。截止2022Q3 末，经销商数量为3729 家。区域扩张实施“1357”全国化布局，十四五期间省内外营收比重有望提升至3:7。

    盈利预测

    预计2022-2024 年EPS 为6.43/8.45/10.85 元，当前股价对应PE 分别为36/27/21 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    宏观经济下行风险、疫情拖累消费、青花增长不及预期、省外扩张不及预期等。