事件：公司2022 年前三季度营收221.44 亿元，同比+28.32%；归母净利71.08 亿元，同比+45.70%；扣非归母净利71.02 亿元，同比+45.69%。

    22Q3 营收68.10 亿元，同比+32.54%；归母净利20.96 亿元，同比+56.96%；扣非归母净利20.96 亿元，同比+57.01%。

    青花持续放量，Q3 省内收入高增。分产品看，2022 年前三季度，汾酒/竹叶青酒/杏花村酒收入分别为206.59 亿元/6.63 亿元/6.87 亿元，同比+31.04%/+35.51%/-21.16%；22Q3 对应收入分别为64.64 亿元/1.15亿元/2.04 亿元，同比+36.62%/-37.40%/+2.22%。分地区看，2022 年前三季度省内/ 省外收入分别为85.02 亿元/135.08 亿元， 同比+24.02%/+31.52%，省外收入占比61.37%，同比去年同期+1.40pct；22Q3对应收入分别为28.67 亿元/39.15 亿元，同比+34.14%/+31.52%。综合前三季度来看，公司省外市场持续推进，省外收入占比提高。单看三季度，省内青花25 和巴拿马需求旺盛，推动省内营收高增。

    利润率显著提高，Q3 加大费用投入。2022 年前三季度，公司毛利率为76.52%，同比+1.16pct；22Q3 为77.91%，同比+1.72pct，毛利率持续提高。费用端，2022 年前三季度销售费用率/管理费用率分别为13.79%/3.65%，同比-2.34pct/-0.79pct。公司在上半年加强费用管控，三季度则加大费用投入，销售费用同比+47.52%，单季度销售费用率高于上半年。综合来看，2022 年前三季度净利率32.10%，同比+3.83pct，22Q3 净利率30.77%，同比+4.79pct，公司盈利能力显著提高。公司前三季度销货现金流224.76 亿元，同比＋19.33%，回款向好；合同负债47.25 亿元，同比＋23.67%，业绩释放有余力。

    聚焦核心价格带，全国化仍有广阔空间。公司核心产品聚焦大众消费、次高端和高端三大行业增量价格带，玻汾在全国范围内具有坚实的消费者基础，重点培育青花系列，贡献业绩增量，巴拿马等腰部产品影响力也在逐渐提升。产品结构升级叠加费用规范，预期公司利润将保持较高增速。公司坚持“1357+10”的市场策略，长江以南市场拓展顺利，全国化扩张推动业绩释放。

    投资建议：我们预计公司2022-2024 年每股收益分别为6.60、8.71、11.32，对应PE 分别为34.8、26.4、20.3；维持买入-A 投资评级，给予6 个月目标价为298.00 元，相当于2023 年34x 的动态市盈率。

    风险提示：疫情影响消费场景。