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山西汾酒(600809)机构评级研报股票分析报告

 
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山西汾酒(600809):需求扰动不挡结构升级 三季度或迎来加速

http://www.chaguwang.cn  机构:招商证券股份有限公司  2022-08-29  查股网机构评级研报

  公司近期发布了半年报,Q2 实现收入48.03 亿,同比+0.35%,实现归母净利润13.03亿,同比-4.33%,合同负债48.44 亿,环比Q1 增加9.64 亿,余粮充足。公司22H1毛利率75.89%,同比+0.90pct,青花系列产品实现销售收入 61 亿元,同比增长56%。归母净利率27.12%,同比-1.33pct,主要系税金及附加比率上升所致。省内配额制秩序平稳,南方市场加速开拓。调整22-24 年EPS 预测为6.14、8.10、10.29元,近期股价有所回调,对应23 年35X,给予目标价340 元,中秋双节催化下,弹性空间大,维持强烈推荐!

      Q2 收入+预收款增加共计57.67 亿,同比+12.7%,三季度余力足。公司发布2022年半年报, 22H1 实现收入153.34 亿元,同比+26.53%,实现归母净利润50.13亿元,同比+41.46%,实现归母扣非净利润50.06 亿元,同比+41.42%。经计算,22Q2 实现收入48.03 亿元,同比+0.35%,实现归母净利润13.03 亿元,同比-4.33%,实现归母扣非净利润12.99 亿元,同比-4.45%。销货现金流58.23 亿,同比-7.14%,22Q2 末合同负债48.44 亿元,同比+48.66%,环比Q1 增加9.64亿元,6 月疫情缓解后复苏以来,经销商打款积极性较高,市场需求良好,Q2 收入+合同负债环比增加额共计57.67 亿,同比+12.7%,与渠道调研打款数据相符,三季度余力足。

      青花占比提升推动毛利率向上,净利率下降系税金率提升。公司22H1 毛利率75.89%,同比+0.90pct,其中21Q2 毛利率78.40%,同比+1.17pct,青花系列产品实现销售收入 61 亿元,同比增长 56%,青花系列占比达到40%。费用端,22Q2 销售费用率15.91%,同比+1.03pct,公司疫情期间积极开展对酒话安康等市场活动,维护经销商及客情关系,同时,费用投入方向上,减少对玻汾和老白汾的投放,加大复兴版的投放力度,积极开展消费者教育;管理费用率4.97%,同比+0.02pct;财务费用率-0.11%,同比+0.38pct;税金及附加比率22.01%,同比+3.69pct。归母净利率27.12%,同比-1.33pct,主要生产与销售的季度间错配,系税金及附加比率上升所致。

      省内配额制秩序平稳,南方市场加速开拓。公司22H1 省内收入56.34 亿元,同比+19.43%,配额制下省内节奏熨平,市场状态良好。省外收入95.92 亿元,同比+31.52%,公司全国化稳步推进,22H1 占比达63.00%,同比+2.27pct,渠道调研显示,南方市场平均增速高于50%,处于渠道扁平化扩张驱动的增长期。分产品看,汾酒系列收入141.96 亿元,同比+28.65%;竹叶青酒系列5.48亿元,同比-18.43%,市场扩张阶段存在一定压力;杏花村酒系列收入4.83 亿元,同比+58.09%。22Q2 末经销商数量3648,增加124 家。

      投资建议:低点已过,三季度旺季有望加速,维持强烈推荐。经历了7 月整体淡季控量后,汾酒目前逐步开展中秋打款备货,打款发货稳健,市场动销良性。

      我们认为经历了2 季度的低点后,企业在三季度旺季有望迎来加速,大本营市场优势持续强化,基本盘稳固;南方市场开拓顺利,青花系列占比持续提升。

      当下虽仍存在需求扰动的可能,但汾酒战略目光长远,且拥有更完善的产品线和优秀的销售队伍,仍为当下兼具成长性与确定性的标的。调整22-24 年EPS预测为6.14、8.10、10.29 元,近期股价有所回调,对应23 年35X,给予目标价340 元,中秋双节催化下,弹性空间大,维持强烈推荐!

      风险提示:竞争加剧、省内疫情反复、产品升级不及预期等

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