2Q22 业绩基本符合我们预期

    　　公司公布2022 年中报业绩：1H22 实现营业总收入153.34 亿元，同比+26.53%；实现归母净利润50.13 亿元，同比+41.46%。其中，2Q22 实现营业总收入48.03 亿元，同比+0.35%；实现归母净利润13.03 亿元，同比-4.33%。公司业绩基本符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　二季度次高端产品受疫情影响，公司主动控货，预收款蓄水池充足。2Q22汾酒系列实现营收43.2 亿元/同比+3%，主因宴席、商务等场景因疫情受损，公司实行柔性打款政策，并主动控制发货节奏；其中，我们预计青花系列同比实现双位数增长，占比较2Q21 有所提升；玻汾适当增加经销商配额，我们预计同比增长接近双位数。上半年青花系列共实现营收61 亿元/同比+56%，占比提升至40%。由于产品结构提升，2Q22 毛利率同比略升1.2ppt 至78.4%；税金及附加率同比+3.7ppt 至22%，主要系去年同期低基数；销售费用率同比+1ppt 至15.9%，净利率同比略减1.3ppt 至27.1%。

    　　1Q22 销售收现同比-7.1%，主因疫情下公司未强制经销商大量回款，合同负债48.4 亿元/同比+48.7%，蓄水池较为充足，为3Q 业绩打下良好基础。

    　　各地区市场运行良性，持续推进精细化运作。分地区看，2Q22 山西省内实现营收17.8 亿元/同比-0.14%，省外营收29.7 亿元/同比+0.6%。公司持续聚焦山西与环山西、华东、华南市场，我们预计基地市场全年可实现同比20%以上增长，华东华南市场贡献业绩弹性。同时，公司目前重点推进市场的精细化运作，聚焦终端培育，导入数字化渠道动销系统和核心终端系统，以增强市场掌控力，且中高端产品持续围绕圈层营销和团购发力。

    　　长期发展趋势依然向好，三季度有望提速增长。根据我们调研，公司8 月起已开始中秋回款备货，目前渠道库存健康、动销积极，我们预计将受益于中秋宴席市场消费回补，三季度有望提速增长。公司坚持推进产品高端化，青20 为主要放量产品，聚焦宴席市场，青30 复兴版以价格为先；8 月推出献礼版玻汾，定位百元价格带，我们预计将增厚公司盈利能力，助力全年目标顺利完成。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到疫情影响白酒消费场景，我们下调2022/23 年净利润预测3%/3%至74.7/94.2 亿元，分别同比增长41%/26%，维持目标价300 元，对应2022/23 年49x/39x P/E，现价对应45x/36x P/E，有8.7%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　青花动销及全国化扩张不及预期；疫情反复，宴席消费场景受限。