事件：

    　　公司发布年报和一季报，2021 年实现营业收入199.71 亿元，同比+42.75%，归母净利润53.14 亿元，同比+72.56%，EPS 4.37 元/股，拟每10 股派现18 元（含税）；2022Q1 实现营业收入105.30 亿元，同比+43.62%，归母净利润37.10 亿元，同比+70.03%。

    　　投资要点：

    　　十四五首战告捷，2022Q1 开门红亮眼。2021 年顺利收官，距双百亿仅一步之遥，去年前三季度公司业绩大幅增长，年末控货留力（合同负债升至73.76 亿元，一季度末重新回落至38.81 亿元），2021Q4公司实现营业收入27.14 亿元，同比-24.79%，归母净利润4.35 亿元，同比-24.90%。得益于产品结构优化和费用收缩（销售费用率/管理费用率分别-0.45pct/-1.94pct），公司全年毛利率同比+2.76pct至74.91%，销售净利率同比+4.72pct 至26.99%。2022Q1 在高基数上延续高增，3 月营业收入/归母净利润约31.3/10.1 亿，同比增长约69.2%/164.4%，环比1-2 月继续提速。2022Q1 公司毛利率/销售净利率为74.75%/35.40%，分别同比+1.22pct/+5.60pct，主要系一季度销售费用率-6.80pct。现金流亦表现突出，2021Q4/2022Q1 销售收现62.13/88.71 亿，分别同比+90.23%/+71.94%。

    　　青花引领升级，产品结构显著提升。2021 年汾酒/系列酒/配制酒实现营业收入179.20/6.38/12.50 亿元，占比90.47%/3.22%/6.31%，分别同比增长41.90%/12.73%/91.39%；2021Q4 汾酒和系列酒控货，配制酒同比翻倍以上增长；2022Q1 汾酒/系列酒/配制酒收入98.73/2.60/3.47 亿元，分别同比增长44.40%/118.31%/7.18%，汾酒占比扩大至94.20%。青花20 氛围起势，青花和玻汾配额制下，腰部巴拿马和老白汾被有效带动，2021 年汾牌整体毛利率同比+3.10pct 至76.55%，未来青花/腰部/玻汾结构逐步向4:3:3 过渡。

    　　公司坚持“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略，继续推进青花大单品建设，持续释放青花的头部效应，强化腰部产品塑造，带动整体增长，同时不断挖掘杏花村品牌价值，推动竹叶青大健康产业发展。

    　　省外占比六成，公司持续扩大招商。2021 年公司省内/省外实现营业收入80.70/117.38 亿元，同比增长34.60%/49.48%；2022Q1 收入分别为38.54/66.27 亿元，同比增长31.32%/52.49%；公司通过近　　十年的时间完成了省内外市场从6:4 到4:6 的结构性转变，2022Q1省外占比进一步提升至63%。截至2021 年末公司省内/省外经销商728/2796 家，年内分别净增83/545 家，一季度末继续新增经销商93 家至3617 家，可控终端数量增至105 万家。未来公司将持续优化“1357+10”市场布局，逐步夯实全国化战略基础。

    　　“速、量、质”全方位高质量发展，全年目标有望超预期完成，品牌势能加速释放。一季度的开门红是袁清茂董事长履新以来交出的首张成绩单，按照公司2022 年25%的收入增长目标计算，一季度已完成全年任务的42%（过去几年一季度收入占比基本在35%以下）。2022 年以来公司围绕“四个专注”“四个坚持”积极开展工作，以调结构为重点，布局上聚焦“三大板块”，市场运营效率有效提升，治理结构不断完善，经理层任期制和契约化管理持续深化，投资91.02 亿的技改项目将助力公司在规模扩张的基础上继续向更高质量迈进。汾酒是清香龙头，品牌底蕴深厚，是为数不多的能够同时在次高端、中高端和百元以下光瓶酒等各个价位均形成较大体量的酒企，随着青花势能持续释放，结构升级和全国化仍是未来主要看点。

    　　盈利预测和投资评级：预计2022-2024年EPS分别为6.23/8.02/9.88元，对应PE 分别为43/34/27 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复影响消费需求；市场竞争加剧导致费用提升；省外拓展或动销情况不及预期；经济大幅波动致高端白酒价格下滑，挤压次高端需求；食品安全风险。