事件

    山西汾酒发布2021 年度主要财务数据及2022 年第一季度主要经营情况公告。

    2021 年，公司实现营业总收入199.71 亿元，同比增长42.75%；归母净利润53.14 亿元，同比增长72.56%。此外，公司2022 年1季度实现收入约105 亿元，同比增长43%，归母净利润37 亿元，同比增长70%。

    简评

    结构持续优化，盈利能力显著上升。

    公司全年利润增速较收入增速明显更快，主要得益于以青花为代表的中高端酒占比的不断提升带来的盈利能力提升，预计2021年全年公司青花系列收入占比较2020 年有较大提升。单季度来看，公司去年Q4 实现收入和利润分别为27.14 和4.35 亿元，同比下降24.93%和29.64%，我们判断下降原因主要系公司主动控货所致。

    淡季不淡，青花放量，一季度业绩双击。

    公司一季度的收入和利润增速分别为43%和70%，较1-2 月的35%和50%再度提速，其中单3 月份实现收入31 亿，同比增长68%，归母净利润10 亿元，同比增长162%。3 月份是白酒行业历来的销售淡季，公司淡季不淡，表明其品牌力和消费者认可度的不断提升。从一季度整体情况来看，公司灵活调整营销政策，多措并举，积极有序开展生产经营活动，收入增长43%，而青花汾酒系列等中高端产品实现大幅增长，带动利润增速更高为70%，整体净利率为35%较2021 一季度的30%大幅提升5pct，顺利实现了“开门红”。此外，如果综合两个季度来看，（21Q4+22Q1） VS（20Q4+21Q1），收入同比增长21%，利润同比增长48%。

    剑指“十四五”，大幅扩产奠定增长基础。

    公司拟投资91 亿元用于汾酒2030 技改原酒产储能扩建项目（一期），建设工期计划为三年，项目建成后，公司预计将新增年产原酒5.1 万吨，新增原酒储能13.44 万吨。结合去年7 月公司公告的《关于新增1 万吨原酒产能项目的议案》，公司当前在建原酒产能累计为6.1 万吨，对应成品酒产能为8 万吨以上，较2020年末公司本部设计产能16 万吨增长50%以上，为十四五乃至十五五打下良好基础。

    坚持精耕市场，强化渠道建设，全国化持续扩张。

    2 月26 日，汾酒召开四届五次职工代表大会，在经营工作报告中提到以下相关销售数据：①亿元市场：增加至22 家；②竹叶青酒南方核心市场销售同比增长：超过120%；③省外经销商数量同比增长：30.5%；④可控终端数量提升至：105 万家；⑤竹叶青酒传统盘迅速扩大终端规模，创新盘覆盖300 多个城市中高档社区。种种数据表明公司渠道建设得力，未来依然可期。

    乘胜追击，乘势而上，汾酒复兴正当时

    公司在2022 年的工作依然将围绕结构优化与深化市场两大方面进行发力。结构方面，青花系列狙击高端，玻汾控量稳价，呼应高质量发展。营销方面，坚持持续扩张全国化渠道网络，实现高质量扩张，重启复兴新征程，跨越二百亿的汾酒发展更从容。

    盈利预测。

    考虑到公司21 年控货明显，渠道补库存需求旺盛，青花超预期等综合因素，上调盈利预测，预计2021-2023 年公司实现收入199.71/265.62/339.88 亿元，实现归母净利润53.63/78.81/106.13 亿元，对应EPS 为4.40/6.46/8.70元/股，对应（2022 年4 月11 日股价）PE 为52.3/35.6/26.4 倍。

    风险提示：

    疫情反复，食品安全风险等。