事件:

    公司发布经营情况公告，2021 年实现营业收入199.71 亿，同比+42.75%，归母净利润53.14 亿，同比+72.56%，EPS 4.37 元；2022 年第一季度，预计实现营业总收入105 亿元左右，同比+43%左右；归母净利润37 亿元左右，同比+70%左右。

    投资要点：

    2021 顺利收官，2021Q4 控货留力。2021 年公司实现了跨越式发展的阶段性目标，全年收入近200 亿，略低于市场预期；得益于产品结构优化和费用收缩，全年净利率26.61%，同比+4.6pct。2021Q4公司实现营业收入27.14 亿，同比-24.79%，归母净利润4.35 亿，同比-24.90%，收入、利润均出现双位数下滑，主要系2021 年前三个季度业绩大幅增长，2021Q4 公司主动控量，渠道库存降至历史最低，价格体系和经销商盈利均处于历史较好水平，为2022 年的开门红打下了坚实基础。综合Q4 和Q1 总体情况来看，2021Q4+2022Q1公司收入/利润分别同比增长约21%/50%。

    2022Q1 延续高增，业绩超预期。今年年初公司回款、销售均超预期，春节动销良性，开瓶率维持较高水平。疫情反复并未对公司造成太大影响，省内及环山西等重点市场基本盘稳固，青花等中高端产品实现大幅增长，叠加费用的有效管控，预计2021Q1 净利率可达35.2%，同比+5.5pct。此前公司发布了2022 年1~2 月经营数据，营业收入/归母净利润分别超过74 亿/27 亿，同比增速分别在35%/50%以上；如此计算，2022 年3 月公司业绩环比加速，分别实现营业收入/归母净利润约31 亿/10 亿，同比增长约68%/162%。

    开门红如期达成，2022 继续高质量发展。新董事长袁清茂上任以后提出了乘胜追击，全方位推动汾酒高质量发展的新要求，2022 年以来公司围绕“四个专注”“四个坚持”积极开展工作，以调结构为重点，布局上持续聚焦“三大板块”。公司是为数不多的能够同时在次高端、中高端和百元以下光瓶酒等各个价位均形成较大体量的酒企，随着青花势能持续释放，产品结构升级将是未来的主要看点，同时汾酒还是当之无愧的清香龙头，品牌底蕴深厚，公司在省内市场保持良性健康发展，省外在区域扩张的基础上不断优化升级。随着对高品质产能需求的不断增加，2022 年3 月公司公告称将以91.02 亿投资建设汾酒2030 技改原酒产储能扩建项目（一期），工期计划为 三年，建成后可新增年产5.1 万吨原酒产量，新增13.44 万吨原酒储能，新增产储能力的增长助力公司在规模扩张的基础上不断向高质量迈进。公司经历国改后，在内部管理、组织队伍、营销体系等方面均取得了跨越式提升，继续看好公司在行业趋势红利和在自身经营改善下的高质量成长。

    盈利预测和投资评级 产品结构不断优化，省内省外均有亮点，长线增长趋势明朗。预计2021-2023 年EPS 分别为4.36/6.23/8.00元，对应PE 分别为53/37/29 倍，给予“买入”评级。

    风险提示 疫情反复影响消费需求；市场竞争加剧导致费用提升；省外拓展或动销情况不及预期；经济大幅波动致高端白酒价格下滑，挤压次高端需求；食品安全风险。