山西汾酒公布22 年1-2 月经营公告。经初步核算，2022 年1-2 月，公司预计实现营业总收入74 亿元以上，同比增长35%以上；预计实现归属于上市公司股东的净利润27 亿元以上，同比增速超过50%以上。

    支撑评级的要点

    2022 年1-2 月营收增35%以上，净利增50%，维持高速增长势头，继续领先白酒行业。 （1）分产品看，公告中提到青花汾酒系列等中高端产品实现大幅增长。我们判断由于品牌势能很好，2022 年公司提高了青花产品经销商任务比例的要求，青30 和青20 均实现较快增长。（3）根据汾酒职工大会信息，2021 年汾酒亿元市场增加至22 家，省外经销商数量同比增长30.5%，可控终端数量提升至105 万家，预计2022 年省外市场继续受益于渠道扩张，全国化将深度推进，长江以南市场实现突破。（4）由于21 年1-3 季度计划完成情况较好，因此4 季度收入确认节奏较慢。

    但终端需求仍保持了强劲增长的态势，2021 年底市场状态良性，库存处于历史较低位置，助力22 年1 季度高增长。（4）1-2 月利润增速高于收入，可能与青花系列占比提升有关。

    战略性好汾酒，回调就是布局良机。（1）过去5 年，汾酒能在50 元和500 元这两条完全不同的产品价格同时取得成功，白酒发展历史中较为罕见。同时，在次高端名酒的主力产品中，青30 是少有的能实现批价翻倍的品种。这两件事都印证了汾酒强大的品牌实力，展望未来，无论千元价格带的布局，还是竹叶青大健康产业，都值得期待。（2）根据职工代表大会信息，新董事长系统总结了公司2021 年所取得的成绩，分析了公司发展面临的挑战和不足，提出了2022 年的发展思路。我们认为新董事长拥有着优秀的履历和经验，新团队可以很快完成磨合，延续改革的方向，继续快速前行。

    估值

    预计2021-2023 年EPS 分别为4.42、6.18、8.11 元，同比增75%、40%、31%，维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    渠道库存超预期。省内需求受煤炭经济的影响。