产品结构升级+规模效应释放，业绩超预期增长。公司发布2021 年半年报，公告21H1 营业收入为121.19 亿元，同比增长75.51%；归母净利润为35.44 亿元，同比增长117.54%。其中，21Q2 营收为47.87亿元，同比增长73.23%；归母净利润13.62 亿元，同比增长239.43%，业绩增速超预期。公司产品高端化快速推进，21H1 汾酒/系列酒/配制酒收入分别为110.34 亿元/3.06 亿元/6.72 亿元，同比分别增长76.08%/2.58%/147.78%。渠道全国化加速扩张，21H1 公司省内/省外收入分别为47.18 亿元/72.94 亿元，同比分别增长50.64%/96.92%。

    　　公司21H1 合同负债同比提升71.72%至36.82 亿元，全国化渠道良性扩张。公司21H1 毛利率同比提升3.29 PCT 至74.99%，净利率同比提升5.98 PCT 至29.24%，充分受益次高端行业红利释放。

    　　全国化叠加高端化，公司有望延续高增长态势。公司自从启动国企改革以来，快速推进全国化、高端化进程，叠加2021 年行业次高端红利释放，公司业绩有望延续高增长态势。全国化方面，公司以北方为基地市场，支撑对南方市场的扩张。高端化方面，公司于20 年上市了青花30 复兴版，定位千元价格带，进军高端酒领域。我们认为青花30复兴版有望成功进入高端酒阵营，大概率将成为新的高端大单品。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计21-23 年公司收入分别为220.65/292.83/368.44 亿元，同比增长57.72%/32.71%/25.82%，归母净利润分别为59.76/83.13/110.02 亿元， 同比增长94.09%/39.10%/32.33%，EPS 分别为4.90/6.81/9.02 元/股，按最新收盘价对应PE 为56/40/31 倍。考虑公司成长性及可比公司估值，给予21 年70 倍PE 估值，合理价值为342.9 元/股，维持买入评级。

    　　风险提示。产品升级不及预期，渠道扩张不及预期，食品安全风险。