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山西汾酒(600809)机构评级研报股票分析报告

 
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山西汾酒(600809)2021年半年报点评:业绩高速增长 产品结构持续优化

http://www.chaguwang.cn  机构:民生证券股份有限公司  2021-08-27  查股网机构评级研报

一、事件概述

    8 月26 日,山西汾酒发布2021 年半年报,报告期内公司实现营收121.19 亿元,同比+75.64%;实现归母净利润35.44 亿元,同比+120.80%,基本EPS 为2.92 元。

    二、分析与判断

    业绩实现高速增长,产品结构持续优化

    21H1 公司实现营收/归母净利润121.19/35.44 亿元,同比分别+75.64%/+120.80%;合Q2 单季度实现营收/归母净利润47.87/13.62 亿元,同比分别+73.43%/+258.21%。

    上半年,公司坚持“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略,持续巩固提升青花汾酒优势,坚持“为高品质生活代言”的高端品牌定位,盈利能力得到有效提升。

    分产品看,21H1 汾酒/系列酒/配制酒分别实现营收110.34/3.06/6.72 亿元,同比分别+76.08%/+2.58%/+147.78%;合Q2 单季度分别实现营收41.97/1.86/3.48 亿元,同比分别+71.55%/+38.93%/+145.78%。汾酒、系列酒、配制酒等各类产品均实现高速增长,预计青花系列及玻汾系列仍为销售主力品种。

    分市场看,21H1 省内/省外市场实现营收47.18/72.94 亿元,同比分别+50.64%/+96.92%;合Q2 分别实现营收17.83/29.48 亿元,同比分别+61.54%/+82.16%。公司继续深化“1357+10”市场布局,对长三角、珠三角经济带市场进行深度拓展,南方核心市场增幅远高于全国市场的平均增幅,省外市场收入增速高于省内市场。

    从渠道看,21H1 末公司全国范围拥有经销商3147 家,同比+17.47%,其中省内经销商685 家,占比21.77%;省外经销商2462 家,占比78.23%。公司目前在全国市场可控终端网点数量突破100 万家,经销商结构和渠道持续优化。此外,公司电商渠道增长较为稳定,“6 18”期间京东汾酒官方旗舰店销售排名第一,天猫汾酒官方旗舰店销售排名第三。

    产品结构优化推动毛利率持续提升,营收高速增长摊薄各项费用21H1 年公司销售毛利率为74.99%,同比+3.29ppt(Q2 为77.22%,同比+6.30ppt),原因是青花汾酒增长较快,优化产品结构,玻汾售价也有所提高。

    21H1 公司期间费用率为20.43%,同比-5.71ppt(Q2 为19.47%,同比-5.93ppt)。其中销售费用率为16.74%,同比-3.37ppt(Q2 为14.89%,同比-3.31ppt),原因是广告及业务宣传费用增加,但被收入增长有效摊薄。管理费用率为3.89%,同比-2.40ppt(Q2 为4.95%,同比-2.56ppt)。研发费用率为0.08%,同比-0.06ppt(Q2 为0.11%,同比-0.14ppt)。财务费用率为-0.27%,同比+0.13ppt(Q2 为-0.48%,同比+0.07ppt)。

    “十三五”圆满收官,期待“十四五”新发展“十三五”是汾酒改革关键期,公司在股权结构、内部治理、组织架构与市场、产品战略多方面积极改革。展望“十四五”,公司将以业绩为重要指标,力争在2025年实现“1357”市场布局,省外销售收入占比提高至70%以上,以青花汾酒为代表的中高端产品持续增长,助力“汾老大”品牌复兴的征程。“十四五”汾酒营销工作将按三个阶段有序推进:2021 年是营销深入调整期,着力解决经销商结构与营销体系管理创新问题,解决产品升级、品牌聚焦与渠道利润等问题;2022-2023 年是转型发展期,持续发力长江以南市场、实现杏花村品牌销售规模和质量不断提升;2024-2025 年时营销加速期,实现青花汾酒规模的历史性突破,汾酒、杏花村两大品牌相互支撑,完成“1357”市场布局。

    三、盈利预测与投资建议

    根据此次业绩预告,我们上调此前盈利预测。预计2021-2023 年公司实现收入206.50/258.20/303.80 亿元,同比+47.6%/+25.0%/+17.7%;实现归母净利润56.68/71.80/88.27 亿元,同比+84.1%/+26.7%/+22.9%,折合EPS 为4.65/5.88/7.23 元,对应PE 为59/47/38 倍。公司估值水平高于2021 年白酒板块46 倍PE(Wind 一致预期,算术平均法),考虑到公司省外扩张确定性高,维持“推荐”评级。

    四、风险提示

    省外扩张不及预期、业绩释放节奏不及预期,食品安全问题等。

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