业绩简评

    今年一季度，公司实现营业收入4.49 亿元，同比增长0.93%，实现归属母公司净利润2.34 亿元，同比下滑0.31%，对应的EPS 为0.33 元。

    经营分析

    业绩低于预期，DYK 二工厂所得税率增加以及宁扬高速亏损是主要原因：公司一季度业绩同比仅基本持平，明显低于市场预期。根据了解，DYK 二工厂今年起已按25%征收所得税。去年一季度DYK 盈利约9.2 亿元，今年一季度则约为10 亿元，增长仅约9%，但若剔除所得税率变化影响，DYK一季度盈利约为11.7 亿元，增长27%，这与其一季度约为26%的销量增速也较为匹配。此外，由于节假日免费通行，公司高速公路业务业绩也有所下滑，尤其是去年底新通车的宁扬高速暂时处于亏损，这也是造成公司业绩低于预期的原因之一。我们测算，一季度公司3 亿元投资收益中，DYK 贡献2.5 亿元，比去年同期增加2000 万元，京沪高速则贡献5000 万元，比去年同期减少3000 万元。

    销售、管理费用增加较快，但财务费用下降明显，期间费用总额基本持平：一季度公司销售费用为987 万元，同比增长53%，公司解释是下属纺织企业加大销售力度所致。与此同时，公司管理费用也有较大增幅，一季度8156 万元，增长20%。所幸的是，财务费用下降较为明显，一季度为6340 万元，同比下降22%。一季度公司期间费用合计为15483 万元，同比下降0.5%。

    DYK 一季度销量增长仍较快，但智跑、狮跑销量已现回落之势：主要得益于K3 的成功放量，DYK 一季度销量达到13.76 万辆，同比增速仍达25.61% 。其中， 智跑、狮跑合计销量为31317 辆， 同比增速也达31.87%。但值得注意的是，与去年四季度比，智跑、狮跑的销量已开始有回落之势。去年四季度智跑、狮跑月均销量分别为8114、4192 台，今年一季度则已回落至6870、3569 台。尽管季节因素也是原因之一，但行业竞争加剧，智跑、狮跑车型相对老旧、竞争力弱化也是不可忽视的因素。由于以上两款SUV 是DYK 盈利的主要来源，其销量走势值得密切注意中高端 SUV 竞争加剧、日系反扑是DYK 盈利增长的主要隐忧。去年四季度，钓鱼岛事件持续发酵直接导致了日系车企在国内市场份额的大幅下滑，由于车型风格相近，DYK 成为主要的受益者之一，狮跑、智跑销量均有较为明显的提升。时至今日，日系份额已趋于稳定，后续还有反扑的可能，日系份额下滑的带来的额外“福利”将趋于弱化。更为重要的是，我们一再强调，今年将是中高端SUV 竞争空前加剧的一年。新胜达、翼虎、标致3008、三菱劲炫、马自达CX-5 等多款实力车型已经加入这一细分市场，中高端SUV 已进入群雄并起的战国时代。DYK 品牌吸引力相对较弱，且狮跑、智跑均已相对较为老旧，因此其销量增长难免将较为疲弱，或者公司将不得不采取降价促销措施才能维持较好的销量增长，而这两种可能无疑都不利于DYK 的盈利增长。

    2014 年新车型可能仅有K4，短期成长性将承压：今年年底，DYK 三工厂将建成投产，市场曾普遍预期DYK 随之将有多款新车型投产，由此公司明年起将重新进入业绩快速增长阶段。但据近期公司在“2013 顾客感动年新闻发布会”上发布的消息，公司未来5 年内将有7 款新车型投产，规划于2014 年投产的则仅有K4 一款轿车车型。2015 也仅有一款小型SUV 和一款合资自主车型，原本寄予厚望的索兰托则可以需到2016 年。车型投放对于汽车企业销量以及业绩增速无疑有着关键影响，DYK 这一较为保守的规划无疑也将使公司在未来1-2 年业绩快速增长的可能性大打折扣。

    下调盈利预测

    由于公司一季度业绩低于预期，且DYK 未来新车规划较为保守，我们相应下调了公司盈利预测。我们预计公司2013-2015 年归属母公司股东净利润则分别为11.9、13.4、16.4 亿元，同比分别增长6.9%、12.5%、22.5%，对应EPS 分别为1.68、1.89 与2.31 元，其中汽车业务的EPS 贡献分别为1.49、1.64 与2.02 元。

    下调投资评级至“增持”

    公司当前股价对应 2013 年PE 为8.36 倍，估值较低。但由于公司短期内将面临SUV 竞争加剧风险，未来1-2 年内业绩快速增长可能性也在下降，我们认为公司较低的估值水平有其合理性，我们下调公司投资评级至“增持”