直销气增长&零售价差修复，高分红彰显公司信心，维持“买入”评级公司发布2023 中报，2023 年上半年实现营业收入671.7 亿元，同比-8.2%；实现归母净利润22.0 亿元，同比+29.9%，实现扣非净利润/核心净利润13.8/31.7亿元，同比+2.4%/+30.9%。2023 年Q2 公司实现营业收入328.1 亿元，环比-4.5%，实现归母净利润7.5 亿元，环比-48.7%，实现扣非后归母净利润/核心净利润5.4/19.2 亿元，环比-35.2%/+55.2%，归母净利润减少主因衍生金融工具公允价值变动、汇兑损益等影响有所下滑。2023 年H1 公司利润增长受益于国内直销气量的增长，考虑到零售和批发气量有所下滑，我们下调2023-2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润为68.4/77.4/86.7（前值71.6/83.7/97.6）亿元，同比+17.1%/+13.0%/+12.0%，EPS 分别为2.21/2.50/2.80 元，对应当前股价PE 为7.8/6.9/6.1 倍。公司天然气全产业链布局，一体化营业凸显长期优势，公司业绩有望进一步改善，维持“买入”评级。

    直销气量增贡献业绩，零售顺价机制不断完善天然气直销：2023H1 直销气量22.4 亿方，同比+11.2%，自2022 年起公司直销气毛差大幅上涨，公司通过签订协议锁定价差，2023H1 直销业务盈利能力继续增加。天然气零售：上半年实现零售气量121.6 亿方，同比-6.9%，其中工商业用户售气量91.8 亿方，同比-8.9%；住宅用户28.1 亿方，同比+1.3%。2023 年全国多地上调居民端燃气价格，顺价机制更加流畅，公司零售端毛差或将继续增长。

    天然气批发：上半年是实现批发气量36.7 亿方，同比-2.8%。综合能源业务：公司共有42 个项目完成建设并投入运营，累计已投运项目达252 个，冷、热、电等能源共销售156.64 亿千瓦时，同比+45.0%。能源生产：煤炭产量有所下滑，上半年实现商品煤销量188 万吨，同比-26.8%，主因更换承包商所致。

    能源业务一体化，打造天然气智能生态运营商舟山接收站：2022 年公司完成舟山LNG 接收站并购，实际处理能力达750 万吨/年，三期新增350 万吨/年，建成后接收站实际处理能力超过1000 万吨/年。长约锁定气源：公司与美国切尔尼公司新签约长协180 万吨/年，同时上半年NextDecade 200 万吨长协决策合同生效，雪佛龙、道达尔长约已确定未来5 年价格，并与中石油签署中长期购销合同及舟山设施利用合作协议。公司目前天然气长协资源累计超1,000 万吨/年，并构建国际 LNG 运力池，获取10 艘 LNG 船运力资源。天然气生态运营商：公司形成了上游气源—中游储运—下游分销的一体化产业布局，通过整合国内外资源，优化销售模式，形成了天然气与综合服务一体化的智能运营平台，公司冷、热、电等综合能源销量大幅增长。好气网数字平台：为满足用户动态需求公司开始推行线上交易平台，上半年好气网平台新增认证用户597 家，实现交易气量26.9 亿方，GMV90.8 亿元。分红方面，公司承诺2023 年-2025 年分配现金红利每年增加额不低于0.15 元/股（含税），现金分红递增也彰显公司发展信心。

    风险提示：产品价差缩窄风险、政策风险、宏观经济与市场环境变化风险。