事件：公司发布2020 年一季报，报告期实现营业收入15.90 亿元，同比-49.37%；归母净利润0.65 亿元，同比-81.23%；扣非后归母净利润0.62 亿元，同比-81.46%。

    主要观点：

    1.能源价格下滑及疫情影响产销量，拖累一季度业绩

    自2019 年Q3 以来，公司盈利大幅下滑，主要由于甲醇价格下滑导致毛利率下降，煤炭产销量下滑导致毛利下降。2020 年一季度进一步下滑，主要受疫情影响，公司主要产品产销量及价格下滑，同时剥离了农兽药板块。公司混煤、洗精煤、贸易煤销量分别为27.17 万吨、37.80万吨、9.99 万吨，总计74.96 万吨，大幅下滑，去年同期为226.86万吨。公司自产甲醇销量31.89 万吨，同比-17.8%；销售均价1423元/吨（不含税），同比-15.3%；销售收入4.54 亿元，同比-30.3%。公司综合销售毛利率同比下滑4.6 个百分点至15.98%。

    Santos 公司实现销售收入8.83 亿美元，同比-13%。公司持有Santos公司股份10.07%，本期列报投资收益1.04 亿元。

    2. 重组过会，继续打造清洁能源（天然气）产业链

    重组新奥能源，抗周期性提升：2020 年4 月15 日，公司重大资产置换、发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得证监会并购重组委无条件通过。交易方案细节为（1）重大资产置换。公司全资子公司新能香港以其所持有的联信创投100%股权与新奥国际所持的新奥能源329,249,000 股股份（占新奥能源股比29.26%）的等值部分进行资产置换。联信创投为持股型公司，主要资产为持有的Santos 207,617,857 股股份（占Santos 已发行流通股总数的9.97%）。本次交易标的资产的作价确定为2,584,027 万元，其中，新奥国际所持部分对价2,304,563 万元，精选投资所持部分对价279,464万元，置出资产作价确定为708,631 万元，新奥国际所持部分对价与置出资产作价差额1,595,932 万元。（2）发行股份及支付现金购买资产。对于差额1,595,932 万元，发行股份购买资产部分的交易对价为1,325,396 万元，支付现金部分的交易对价为270,536 万元。发行股份价格为9.88 元/股，大股东锁定期36 个月。以支付现金的方式向精选投资购买其持有新奥能源39,926,534 股股份，对价279,464万元。（3）募集资金。拟向包括新奥控股在内的不超过35 名投资者非公开发行股票募集配套资金，发行股份数量不超过发行前公司总股本的20%，募集配套资金总额不超过本次交易中以发行股份方式购买资产交易价格的100%，不超过35 亿元。募集配套资金成功与否并不影响本次重组方案。通过本次重组，公司将持有新奥能源32.8%的股权。

    新奥能源是我国最大的全国性天然气分销商之一。公司自1992 年即开始从事城市管道燃气业务，2001 年在香港联交所上市。2019 年公司实现营业收入704.84 亿元，同比+15.65%；净利润56.70 亿元，同比+101.21%；扣非归母净利润46.37 亿元，同比+34.41%。近十年来，公司营业收入CAGR 达22.6%，扣非归母净利润CAGR 达19.6%。截至2019 年底，新奥能源已在全国22 个省市自治区获得城市燃气项目217个，覆盖可接驳人口1.04 亿。2019 年实现天然气销售量270 亿立方米，同比+15.54%；已接驳住宅用户2092 万户，同比+12.94%，显著高于全国平均水平。收购完成后，预计公司盈利能力及业绩中枢大幅提升，抗周期性增强。

    轻资产拓展气源：公司与重庆涪陵能源实业集团有限公司签署协议，双方将联合收购重庆龙冉100 万方/天的天然气液化厂（LNG 产能22万吨/年，公司参股14%），并共同设立LNG 销售公司（公司参股51%），同时公司的能源工程业务将负责液厂建设，实现了对西南地区页岩气上游资源的获取。公司预计该项目2020 年下半年投产。

    进口气价格下滑，有利于燃气公司盈利的提升。据统计，2019 年全球天然气消费量3.98 万亿立方米，同比+3.5%，增速下降1.8 个百分点。全球天然气产量4.11 万亿立方米，增速3.4%，低于上年增速的5.2%。中国石化经济技术研究院预计，2019 年中国天然气消费量3025 亿立方米，同比增长9%，高于世界平均水平；占一次能源总消费量的8.3%，低于世界平均水平。同时，全球天然气供应宽松，为我国天然气发展提供良好契机，燃气公司直接受益。

    3.盈利预测及评级

    重组完成后，我们预计公司利润中枢将达到20 亿元以上。由于本次重组交易标的尚未并表，暂不考虑本次资产重组影响。考虑能源价格下跌影响，我们预计公司2020 年上半年业绩调整压力较大，假设下半年逐步恢复，预计公司2020-2022 年归母净利分别为7.42 亿元、9.10亿元和10.07 亿元，对应EPS 0.60 元、0.74 元和0.82 元，PE 15X、12.2X 和11X。考虑公司重组完成后，将成为A 股首家全国性燃气公司，抗周期性增强，值得期待，维持“买入”评级。

    风险提示：重组进度不及预期；宏观经济下滑；煤炭、甲醇等能源价格大幅波动；汇率波动。