事件：公司披露年度报告，2021 年实现营业收入324.64 亿元，同比上升10.59%；归母净利润53.64 亿元，同比下降4.74%；扣非净利润53.05 亿元，同比下降4.48%。对此点评如下：

    公司全年营业收入同比增长11%，燃料成本上升致业绩下降5%。1）Q4 营收、净利润均保持较快增长，增速达到约12%。公司第四季度主营收入100.1 亿元，同比上升11.91%；单季度归母净利润18.0 亿元，同比上升12.08%。2）水泥和熟料销量保持稳定，骨料、混凝土销量分别增长52%和96%。2021 年，公司实现水泥和熟料销售总量7527 万吨，较上年下滑0.96%；骨料销量3497 万吨，同比增长51.71%；环保业务处置总量328 万吨，同比增长11.56%；商品混凝土销量905 万方，同比增长96.49%。至2021 年底，公司在中国14 省市及海外八国拥有水泥粉磨产能1.16 亿吨/年（全球产能第7）、商品混凝土4380万方/年、骨料1.54 亿吨/年（中国第二）、水泥包装袋7 亿只/年及废弃物处置553 万吨/年的总体产能。3）毛利率、净利率分别达34%、18%，同比下滑6.5pct、3.2pct，主要系燃料成本上升所致。2021 年公司单吨水泥价格、成本预计为343 元、218 元，同比分别上升4%和10%；2021 年公司水泥、熟料的燃料和动力成本分别上升22%和53%，2021 年秦皇岛港动力末煤(Q5500)均价同比上升50%达857 元/吨。

    公司加速实施一体化布局，产能规模快速扩张，有望进入快速发展期。1）水泥业务方面，年内成功完成赞比亚和马拉维水泥并购资产的交割，新增水泥产能175 万吨；完成坦桑尼亚马文尼工厂磨线改造；尼泊尔纳拉亚尼2800 吨/日水泥熟料生产线项目克服重重困难于2022 年1 月8 日点火投产。2）骨料业务方面，昭通、赤壁交投二期、鹤峰等12 条骨料生产线投产，阳新亿吨机制砂项目等10 个在建骨料项目稳步推进中，项目全部投产后，公司骨料产能可达2.7 亿吨/年，将会显著提升公司的竞争实力。混凝土一体化业务快速布局，赤壁、郴州、水城、昭通等20 个混凝土一体化站点已建成投产；完成岳阳、荆州粉磨站+混凝土一体化整合；坚定落实沿江一体化战略，在常州项目落地 的基础上又新增2 个站点，合计新增混凝土产能1670 万方/年。3）环保业务方面，十堰生活垃圾二期成功扩建；山南生活垃圾二期、重庆双桥危废、日喀则危废等项目获得环评批复。迅速启动替代燃料项目，完成标准化设计，取得16 个项目环评批复，桑植、迪庆、东川、房县等10 余个项目进入土建工程施工。5）新兴产业方面，株洲环保砖、剑川环保砖生产线投产，新增产能1.8亿块。完成海南第一家加气块砖/板工厂收购工作并顺利实现交接，郧县加气块生产线顺利投产，新增产能85 万方/年。长阳陶粒、襄阳石灰、万源石灰项目已顺利投产，新增产能39 万吨/年。6）资源获取方面，年内新增资源14.9亿吨，公司已获得采矿许可证的资源储量总量达到36 亿吨。

    B 转H 股上市提升竞争力；倍增计划稳步推进，2022 年计划资本开支约122亿元，同比增长约70%。3 月28 日，公司7.35 亿股境内上市外资股（B 股），正式转换上市地，以介绍方式在香港联合交易所有限公司主板上市及挂牌交易，这也是沪市首家B 转H 案例。此举将改变公司B 股交易不活跃的现状，加速推进公司国际化进程，提升公司知名度和国际影响力；2022 年，受益于一体化运作及国际化发展，预计水泥、骨料、混凝土产能扩大，公司进入高速增长期。根据公司制定的倍增发展规划，规划在“十四五”期间投资近600亿元持续升级水泥、骨料、混凝土、新材料、环保等业务板块，推进企业转型升级、高质量发展。2021 年，公司资本支出约71.6 亿元，较2020 年增长近68%。2022 年，公司计划资本支出约122 亿元，快速推进公司发展战略的落地。

    投资建议：成本上升致业绩增速下滑，高资本开支加速产能布局，维持增持评级。预计公司2022~2024 年归母净利润分别为65、72、81 亿元，同比增长22%、11%、12%，对应市盈率6、5、5 倍。公司加速实施一体化战略，产能规模快速扩张，有望进入快速发展期。B 转H 股上升提升竞争力；倍增计划稳步推进，2022 年计划资本开支约122 亿元，同比增长约70%。

    风险提示：水泥价格下跌幅度或超预期；原材料价格上涨或超预期；下游需求或低于预期；环保政策或出现反复；行业竞争加剧等