投资要点

    公司发布2021年报，实现营业收入324.64亿元，同比+10.59%；实现归母净利润53.64亿元，同比-4.74%。其中Q4 实现营业收入100.1 亿元，同比+11.91%；实现归母净利润18 亿元，增长12.08%。分产品来看，公司的水泥、混凝土、骨料、商品熟料和其他产品分别实现营业收入240.68 亿元、31.75 亿元、20.54 亿元、16.06 亿元、15.61亿元，分别同比变动+1.84%、+68.94%、+73.57%、+22.36%、+15.73%。

    吨指标方面：2021 年公司水泥及熟料吨均价341.14 元，同比上升12.9 元；吨成本229 元，同比增长32.79 元；吨毛利112.1 元，同比下降19.89 元。吨期间费用42.62元（同比-2.04 元），其中，吨销售费用17.69 元（同比-1.1 元），吨管理费用21.72元（同比+0.6 元），吨财务费用2.26 元（同比-1.76 元），吨研发费用0.95 元（同比+0.21 元）。（扣非后归母口径）吨净利70.49 元，同比下降2.6 元，（净利润口径）吨净利77.13 元，同比下降4.11 元。具体看水泥业务成本构成：原材料、燃料及动力、折摊、人工及其他成本分别同比-6.8%、+21.7%、+9.4%、-2%，燃料及动力上升明显。

    2021 年公司实现综合毛利率34.1%，较去年-4.46pct。分产品来看，水泥、混凝土、骨料、商品熟料和其他产品毛利率分别为33.83%、18.8%、65.62%、18.19%、44.32%，分别同比-5.31pct、-0.65pct、+3.03pct、-13.05pct、+3.14pct。

    2021 年公司实现净利率17.88%，较去年下降3.15pct；期间费用率为9.88%，同期比较-1.68pct。销售费用率为4.1%，同比下降0.76pct，销售费用同比-6.76%；管理费用率为5.04%，同比下降0.43pct，管理费用同比+1.87%；研发费用率为0.22%，同比上升0.03pct，研发费用同比+27.55%；财务费用率为0.52%，同比下降0.52pct，财务费用同比-44.31%，主要系汇兑损失减少及存款利息收入增加。

    2022 年经营计划：2022 年公司计划销售水泥及商品熟料约7,446 万吨（同比-1.08%），混凝土约1,807 万方（同比+99.67%），骨料7,822 万吨（同比+123.68%），环保业务总处置量达到394 万吨（同比+20.12%），预计实现营业收入达370 亿元（同比+14%）。

    2022 年公司计划投资122 亿元，主要投资在骨料、海外水泥和一体化业务。

    盈利预测及评级：我们调整公司2022-2024 年的预测归母净利润分别为60.02、67.45元、75.15 亿元，3 月29 日收盘价对应的PE 分别为6.3 倍、5.6 倍、5.0 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：房地产基建市场需求下行；国际宏观经济波动；原材料、燃料价格大幅波动；疫情反复，交通管制下水泥出厂受阻。