事件概述。公司公布2020年报。2020 年公司实现收入293.57 亿元，同比下降6.6%，归母净利润56.31 亿元，同比下降11.2%，对应Q4 实现收入89.4 亿元，同比下降0.25%，归母净利润16.1 亿元，同比增长7.19%。

    Q4 需求恢复良好，但受疫情影响价格同比降幅较大。公司业绩基本符合市场预期。在H1 疫情及6-7 月雨季后，随着重点工程陆续开工，公司核心市场湖北Q4 需求恢复良好，水泥产量累计降幅由Q3 的20.4%缩窄至12.8%，高标水泥价格Q4 累计上涨45 元/吨。公司全年水泥及熟料销量7600 万吨，同比下降1.2%，售价328元/吨，同比下降26 元/吨，吨毛利132 元/吨，同比下降14 元/吨；估算对应Q4 销量2300-2400 万吨，同比增长8-10%，售价320-325 元/吨，同比下降35-40 元/吨，吨毛利130-135 元/吨，同比下降10-15 元/吨。此外，2020 年，公司财务费用增加1 亿元左右，资产处置收益同比降低1.7 亿元左右，进一步影响利润。

    非水泥业务保持稳定增长。2020 年，公司7 条骨料生产线投产，新增骨料产能1550 万吨，同时混凝土一体化整合加速，全年合计新增混凝土产能1000 万立方米，带动2020 年公司骨料/混凝土销量同比增长31.0%/9.0%至2305 万吨/461 万方。环保业务方面，公司1 个生活垃圾和3 个危废处理项目正式投产，5 个项目获得环评，使得公司获得批复的危废处置能力由40 万吨/年提升至56 万吨/年。

    2021 湖北水泥量价将显弹性，公司中长期成长空间仍充足。由于中央为支持湖北经济恢复进一步追加投资3200 亿元，我们认为湖北省水泥供需格局2021 年将进一步向好，而根据数字水泥数据，本周湖北武汉地区高标水泥价格上涨30 元/吨至500 元/吨，同比降幅已缩窄至10 元/吨，且湖北地区库存处于40-45%低位，旺季继续涨价条件良好，判断当地水泥价格将在Q2 实现同比反超。

    此外，尽管2020 年受疫情影响较大，但公司水泥业务海外产能扩张仍稳步进行，2020 年新建乌兹别克斯坦吉扎克4000 吨/日水泥熟料生产线项目、并购坦桑尼亚马文尼4000 吨/日水泥熟料生产线项目，尼泊尔纳拉亚尼2800 吨/日水泥熟料生产线项目和坦桑尼亚150 万吨/年水泥粉磨站项目正在加紧建设，而国内黄石285 万吨置换项目落地，规模效应有望进一步体现。非水泥业务方面，2020 年12 月，公司公告投资100 亿元建设黄石基地，包括活性钙产品产能200 万吨，砂石骨料产能1 亿吨及20 亿块墙材，判断公司在水泥产能稳步扩张同时，非水泥业务也将保持较高增速，支撑公司中长期成长。

    投资建议。考虑到2020 年疫情、雨季使得2021 年水泥价格起点降低，小幅下调水泥价格假设，并下调2021/2022 年收入预测4.1%/2.2%至335.9/364.7 亿元，同时下调2021/2022 年归母净利润预测7.1%/3.3%至69.6/78.6 亿元，对应下调目标价至29.88 元，维持“买入”评级。

    风险提示

    需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。