事项：8月13日晚，新华百货公布2014年中报，1H实现营业收入34.38亿元，同比增2.3%；实现扣非后净利润1.33亿元或EPS=0.60元，净利润同比下降9%，符合市场预期。

    平安观点:

    家电并表、投资收益增厚业绩。1H公司百货业态营收同比下降8.6%，电器保持稳定，超市业态增速较快，同比增长15.1%。1Q公司收入增长4.2%，2Q同比基本持平，考虑到1H共新增10家百货、超市及电器业态店铺，核心店同店增长呈进一步放缓趋势。1Q公司扣非后净利润增18%，2Q出售持有的全部宁夏寰美乳业发展有限公司45%的股权，我们估算增厚投资收益8291万元，致1H净利润同比升39.9%，但公司扣非后净利润降9.1%，显示主业经营未有改善。

    毛利率稳定上升，期间费用压力凸显。因西宁店租赁收入增加及未做大型促销活动，1H主营业务毛利率较去年同期增1.6个百分点至20.8%，毛利率呈持续上行趋势。但由于人工和租金成本的进一步上涨，期间销售和管理费用率分别上升1.57、0.73个百分点，财务费用率微降0.01个百分点，合计费用率达15.02%，创历史新高。

    外延扩张加速，短期压力依旧。公司近年来加快了扩张步伐，去年新开首家外埠购物中心店西宁店（6万平）等13家各业态店铺，进入了青海、内蒙古、甘肃等宁夏外市场，今年1H新开固原店（5万平）等10家店铺并新进入陕西市场，未来还将新世界店、鼓楼店、老公安厅店等3家重资产门店，及约5亿元购买解放东街物业作为自用办公楼和购物中心项目储备。我们认为按照目前成熟店的造血能力，公司的百货新店扩张速度稍显激进，明年预计有3个新百货项目开业，在目前经营环境下培育期可能拉长，未来仍将面临较大盈利压力。

    调高14年EPS至1.08元，维持“中性”评级。我们预计公司2014-2015年分别实现7.2%、20.4%的收入增速，归属母公司的净利润增速分别21.6%、-6.4%，14年剔除一次性投资收益后实际净利润增速-10%左右。将14年EPS预测由1.01调高至至 1.08元，15年EPS预测由1.16调低至1.02元，对应PE=10.8X、11.6X，维持?中性?评级。

    风险提示：主力同店增速继续放缓；老大楼店培育期进一步拉长、西宁店扩张效率不及预期。