公司4 月17日发布2014年一季报。2014年一季度实现营业收入19.54 亿元,同比增长4.12% ,利润总额 1.36 亿元,同比增长 10.01%,归属净利润1.12 亿元,同比增长 21.42%;扣非净利润 1.02 亿元,同比增长 10.77%。摊薄每股收益0.498 元,每股经营性现金流 0.05 元。

    公司同时公告拟以4.85 亿元购买解放东街建成后的商业及办公用房约5.05 万平米,其中商业用房 3.85 万平米,办公用房1.2 万平米,用以建设小型商业购物中心和满足公司集中办公需求。

    简评及投资建议。

    公司有2013年9月新开的西宁店和2014年1月新开的固原店(8.6万平米)增量情况下,收入仍仅小幅增长4.12% ,体现一季度较弱的经营形势;而归属净利润实现21.42%的较快增长,主要来自长期股权投资收益增加2000多万元(可能来自寰美乳业),以及少数股东损益亏损763 万元(1Q2013盈利234 万元)。

    一季度毛利率改善1.21 个百分点,可能与品类结构变动或者其他业务增加有关。因人工、租金和水电等新店运营费用增加及自然上涨,一季度销售管理费用率增加1.6个百分;财务费用增加近300 万元,期主要来自西宁店的利息支付,整体期间费用率增加1.73 个百分点至13.56%。费用率增加抵消了毛利率的改善,经营性利润总额(剔除投资收益、公允价值变动损益和营业外收支)同比下降7%。

    维持对公司的判断。新一轮外延扩张有序进行,2013年新开自有物业的西宁店,2014年仍有3家租赁门店合计20万平米将陆续开业,较2013年底30万平米存量增长68%;由于新门店开业及培育费用支出增多,业绩维持平淡期(预计三年),但外延扩张将进一步增强公司在银川商业竞争中的垄断地位,构成外延增长的重要内容。 展望2014-15 年,我们认为影响公司业绩的因素包括:(A)超市仍将是收入成长较快的业务,但短期处于增收不增利阶段,未来更多靠门店结束培育期后再次拉动利润增长;(B)家电或因房地产及消费市场回暖,净利润有持续增长;(C)培育压力主要来自的西宁店(2013年9月,8.66 万平米)、固原店(2014年1月已开业,8.6万平米)、大世界商务广场店(预计2014年中,5.9万平米)和龙马鼓楼财富广场项目(预计2014下半年,5.7万平米),预计以上4个项目2014和2015年合计各亏损1.2亿元和6000万元,而2015年预期内暂无新店。

    维持盈利预测。按最新股本2.26 亿股,预计公司2014-2016 年EPS 各为0.80 元、0.83 元和0.91 元,增速为-10.48% 、3.49% 和10.56%,对应当前10.81 元的价格,PE分别为13.5 倍、13.1 倍和11.8 倍,估值处于行业平均水平。给以目标价11.18 元(对应2014年14倍PE),维持“增持”评级。

    风险与不确定性。新开门店培育时间超预期,公司难以在短期内消化费用压力,从而业绩释放时点和增速低于预期。