发电业务经营稳定，集团优质火电资产及清洁发电资产有望注入。12年公司发电机组利用小时 5410 小时高于全国和省调水平，实现收入 21.1亿元，毛利率11.3%，受益煤价下跌预计13年发电盈利将有望改善。此外，山西国电尚有权益装机468万千瓦（接近公司4倍）有望注入，公司发电规模有望进一步扩大。

    配电业务区域优势明显，盈利能力强，现金流较好。公司配电业务所覆盖山西12县区矿产资源丰富，00年以来该地区GDP平均20%以上高增长带动公司售电量大幅增长。12 年公司实现配电收入 36.8 亿元，同比增长16.6%，毛利率高达23.1%，实现售电量65.1亿度，预计13年有望达到72.2亿度，继续稳步增长。

    燃气售气量规模效益和多市场优势开始显现，集团剩余燃气资产有望注入。公司12年下半年售气量0.64亿方约上半年2倍，毛利5.96%环比12H1提升5.74个百分点，预计正常运营后毛利有望达10%以上，天然气价改势在必行也有望提升毛利。煤销集团燃气资产承诺注入，山西国电燃气资产也可能注入，公司燃气业务规模和渠道优势或将进一步做大。

    考虑此次重组方案，我们预计公司13-14年EPS分别为 0.53元、0.58元/股，对应当前PE水平12.6倍。考虑公司电力业务13年盈利改善可期，电网及燃气业务成长性较好提升估值，集团战略重组带来优质煤炭资产注入增厚业绩，且未来持续资产注入想象空间巨大（山西国电集团控股的规划电力装机规模420万千瓦，煤炭运销集团规划煤炭产能1.06亿吨，两集团还拥有较多城市燃气及煤层气优质资产），提供较高安全边际，我们首次覆盖给予“买入”评级。