3Q23 业绩符合我们预期

    水井坊公布2023 年三季度报告：1-3Q23 实现营业总收入35.88 亿元，同比-4.84%；归母净利润10.22 亿元，同比-3.08%；扣非归母净利润9.98 亿元，同比-2.64%。3Q23 实现营业总收入20.62 亿元，同比+21.48%；归母净利润8.20 亿元，同比+19.61%；扣非归母净利润7.98 亿元，同比+20.53%。业绩符合我们预期。

    发展趋势

    3Q23 增长环比明显提速，受益于双节宴席及前期库存去化充分。分产品看，3Q23 高档酒收入19.8 亿元/同比+19.6%，环比二季度（收入同比+0.6%）增长提速明显，主因公司上半年持续控货去库存，市场状态回归良性水平，三季度经销商回款与进货积极性较好。我们预计公司次高端及以上产品环比均明显改善，其中臻酿八号受益于双节宴席消费旺盛，增速较为领先，井台在去年低基数下亦实现增长，超高端新品“第一坊”同样贡献增量。中档酒实现收入0.5 亿元/同比+74.3%，主要系天号陈延续高增趋势。

    3Q23 毛利率同比-0.7ppt 至83.7%，主因中档酒增速更高、产品结构小幅下降；销售费用率同比-0.9ppt 至12.4%，管理费用率同比+0.2ppt 至3.5%；归母净利润率同比-0.6ppt 至39.8%，盈利能力基本保持平稳。

    现金流稳健、渠道状态良好，持续推进消费者培育。从区域上看，我们预计河北、山东、内蒙、四川表现较好，湖南、河南和华东稍弱，3Q23 销售收现23.3 亿元/同比+15.1%，期末合同负债11.2 亿元/同比+14.9%，现金流较为健康。根据我们渠道调研，目前公司回款进度快于去年同期，渠道库存2-3 个月，环比有所增加但仍处于相对良性水平。公司长期仍坚持品牌高端化战略，市场端实施八号会战和井台会战，打造井台渠道联盟体；且费用投入由原来的高空广告转向地面推广，品鉴会&美学体验馆&白酒学坊发力消费者培育。公司表示四季度双位数增长目标未变，我们预计明年随着经济复苏和商务活动恢复公司业绩有望进一步改善。

    盈利预测与估值

    我们维持公司2023/24 年盈利预测12.65/15.31 亿元不变，维持目标价83元，对应2023/24 年32/26 倍P/E，现价对应2023/24 年23/19 倍P/E。目标价有39.5%上行空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    宏观经济波动风险，商务消费场景恢复不及预期。