核心观点

    　　23Q3 实现营业总收入20.62 亿元，同比增长21.48%；实现归母净利润8.2 亿元，同比增长19.61%。半年报中公司预期从第三季度开始营业收入恢复双位数成长，2023 年全年公司预期净利润与营业收入同比2022 年保持增长，目前来看公司完成全年目标的概率较大。我们认为，公司产品目前社会库存保持在合理水平，本身积极作为，看好其完成全年既定目标。

    　　事件

    　　公司发布2023 年三季报。

    　　前三季度实现营业总收入35.88 亿元，同比下降4.84%；实现归母净利润10.22 亿元，同比下降3.08%。

    　　23Q3 实现营业总收入20.62 亿元，同比增长21.48%；实现归母净利润8.2 亿元，同比增长19.61%。

    　　简评

    　　三季度增长有力，中档产品增长迅速。

    　　自2022 年下半年开始，公司出于长期视角，主动减少出货量来降低社会库存、稳定价值链，因而去年和今年一季度业绩同比有较大收缩。但是进入二季度以来，伴随消费的逐渐复苏，经销商和门店库存回归合理水平，二季度收入和业绩分别同比增长2%和509%，三季度更是恢复到20%左右，符合公司预期。

    　　具体拆分来看，单三季度，公司销售产品4890.54 吨，同比+29.4%，高档产品（水井坊系列）实现营收19.80 亿元，同比+19.6%，毛利率85.05%，同比-0.16pct；中档产品（天号陈、系列酒）实现营收0.53 亿元，同比74.3%，毛利率65.02%，同比-2.22pct。

    　　毛利率小幅下滑，销售费用率下降。

    　　Q3 公司实现毛利率83.71%，同比下降0.72pct，下降或与公司放量以天号陈为代表的中档酒产品有关。费用率方面，公司销售费用率下降0.84pct 至12.43%，管理费用率增长0.22pct 至3.48%。

    　　归母净利率为39.76%减少0.62pct。

    　　现金流方面，销售收现23.27 亿元，同比+15.12%；实现经营性现金流净额13.42 亿元，同比+21.20%。2023 年三季度末，公司合同负债11.21 亿元，环比+0.35 亿元，同比+1.45 亿元。

    　　保持战略定力，全年增长可期。

    　　半年报中公司预期从第三季度开始营业收入恢复双位数成长，2023 年全年公司预期净利润与营业收入同比2022年保持增长，目前来看公司完成全年目标的概率较大。公司将高端酒销售公司更名为狮心典藏白酒销售公司，进一步聚焦品牌价值发现，发力高端酒销售。同时38 度典藏提价，提振经销商信心，产品结构有望持续向上。

    　　我们认为，公司产品目前社会库存保持在合理水平，本身积极作为，看好其完成全年既定目标。

    　　盈利预测：预计2023-2025 年公司实现收入48/57/69 亿元，实现归母净利润12/16/19 亿元，对应PE 为23X、19X、15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　省内市场竞争加剧风险。公司当前销售收入有一部分由省内贡献，近年来随着省外全国化白酒品牌以及酱香白酒的持续涌入和省内白酒龙头的不断扩容，省内市场竞争可能加剧。

    　　省外市场拓展不及预期风险。公司对省外市场以聚焦战略进行扩张，省外点状市场原有的强势区域酒龙头或者强势的全国化白酒品牌或加大公司省外市场开拓的难度。

    　　食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。