事件：

    　　公司发布2022 年报，2022 年实现营业收入46.73 亿元，同比+0.88%；归母净利润12.16 亿元，同比+1.40%；扣非归母净利润11.63 亿元，同比-4.32%；EPS 2.50 元/股；拟每10 股派发现金红利7.50 元（含税）。

    　　同时，公司发布2023 年一季报，2023 年一季度实现营业收入8.53 亿元，同比-39.69%；归母净利润1.59 亿元，同比-56.02%；扣非归母净利润1.58 亿元，同比-55.78%。

    　　投资要点：

    　　外部环境扰动，2022 公司经营承压。2022 年外部环境压力较大，公司渠道库存承压，中高档产品销量下降。2022 年公司营业收入/归母净利润同比分别增长0.9%和1.4%，其中酒水业务销量同比-2.3%至1.08 万吨；吨价同比+2.6%。分产品看，高端产品水井坊系列营收同比-0.36%；中档天号陈、系列酒产品销量同比+22.2%，中档产品高增预计系天号陈推新上市影响。此外，2022 年公司盈利能力保持平稳，净利率同比+0.11pct 至26%，销售费用率/管理费用率同比分别+0.9pct/+1.0pct。公司2022Q4 实现营收9.02 亿元（同比-25.37%），归母净利1.61 亿元（同比-19.06%），预计受疫情“达峰”影响较大。

    　　2023Q1 表现低预期，公司目标环比加速恢复。2023 年Q1 公司营业收入/归母净利润同比分别减少39.7%和56.0%，表现低于预期。

    　　春节旺季次高端整体表现承压，价盘略有波动，中低档产品表现相对较好，预计天号陈、系列酒等产品增速相对靠前，公司高档/中档产品同比分别-41%/+11%。公司一季度净利率为18.7%（同比-7pct），中高端产品动销同比下滑导致公司毛利率同比-1.8pct 至83.2%；同时，公司加大营销费用投入和强化市场渠道管理，销售费用率同比+7.3pct 至29%，管理费用率同比+1.6pct，导致一季度盈利表现不及预期。公司公告显示2022Q4 和2023Q1 主要目标以降低社会库存为主，2023Q2 目标公司营业收入恢复增长，并从2023Q3 开始营业收入恢复双位数成长，从而实现2023 年净利润与营业收入同比2022 年保持增长的目标。

    　　短期扰动不改行业长期发展趋势，公司未来将持续享受次高端红利。

    　　近两年次高端价格带受外部环境扰动，整体承受一定压力，缺乏根据地和大本营市场的次高端受到外部冲击时相对脆弱，年报以及一季报均反映了行业的这种格局。但长期来看，我们认为次高端依然是行业成长最快的价格带。公司的产品结构、品牌和渠道营销策略均精准卡位次高端，未来将持续享受次高端扩容红利。

    　　盈利预测和投资评级：2022 年公司短期承压，但当前消费场景逐步复苏，公司精准卡位次高端价位，预计未来将环比逐步修复。预计公司2023-2025 年EPS 分别为2.56/3.01/3.48 元，对应PE 分别为26/22/19 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。相关数据及资料与公司公布内容如有差异，以公司公布内容为准。