事件:公司发布19年年报和20年一季报,19年收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为12.17亿、1.30亿和1.12亿,分别同比-25%、-65%和-70%。20年一季度收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比-17%、-52%和-33%。点评如下:

    19年公司主动控货,导致收入同比下滑。19年收入同比-25%,我们估计主要原因为公司控货消化渠道库存。毛利率77.8%,同比下降3.3个百分点,我们估计主要是公司对部分重点商业客户的销售支持采用票折的方式导致。销售费用率44.5%,同比上升5.7个百分点,我们估计是公司持续加大终端营销投入、下沉销售渠道等导致。管理费用同比+10.6%,由于收入减少管理费用率提升。

    19年回款改善。18/19年收入分别为16.2亿和12.2亿,收到销售商品的货款分别为7.5亿和9.4亿,回款有所改善。

    20年一季度受疫情影响收入同比下降。虽然公司的安宫牛黄丸入选新冠治疗指南,且我们估计销售额大幅增长,但是其他产品由于药店人流的骤减同比大幅下降,所以公司20年一季度收入和利润都大幅下滑。

    预计2020年重拾增长。1、从第三方数据来看,19年公司重点产品的终端销售保持了快速增长,渠道库存得到了有效的消化;2、在公司持续的终端营销下,主力产品后劲十足,预计随着疫情的消退会恢复增长。

    盈利预测和投资评级:我们预计公司20-22年归母净利润同比分别+30%/+30%/+25%,EPS分别为0.34/0.44/0.56元,当前股价对应20年pe估值36x左右。公司作为品牌中成药明星企业,预计在在渠道库存消化完成后将重拾增长,未来可期,给予“审慎推荐-A”评级。

    风险提示:产品销售不达预期;坏账风险;生产经营风险。