投资要点

    推荐逻辑：1）产品独特、定位明确且梯队合理，适用人群拓展后市场空间可达百亿级；2）公司对渠道布局力度大且将持续，预计终端数量年均增长超过50%，将打开产品增长的渠道瓶颈；3）员工持股对销售员工覆盖份额大幅提升，且控股股东增持现价增持，对公司前景信心较强；4）公司当前PEG 约0.8，为品牌中药行业最低，且市值低于可比公司1/3 以上，具有比较优势。

    百年老字号药企，产品成长空间大。公司约500 年历史无断代传承，用料精细与坚守传统炮制技术，为行业标准的严格践行者，市场形象明确。其产品梯队布局合理，有望逐步接力放量。1）核心产品龟龄集、定坤丹当前适用人群数量均较小，如能打开新适用人群，龟龄集峰值有望突破8 亿元，定坤丹峰值有望突破10 亿元。预计2018 年龟龄集增速或超过25%，定坤丹增速或超过60%；2）二线品种安宫牛黄丸、牛黄清心丸消费者市场教育较好，依靠公司品牌协同，销售规模或突破5 亿元。预计安宫及牛黄清心丸在2018 年增速均将超过100%；3）三线品种如保婴散、六味地黄丸、甘露消渴胶囊等10 余个，收入规模或突破1 亿元，在新产能投建完成后均将陆续上市贡献业绩。我们预计公司2018-2020 年收入复合增速或超40%，进入稳定而快速的发展阶段。

    继续推动产品渠道扩张，产品间协同作用明显。公司继续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作。2017 年公司管理及覆盖的药店终端超过10 万家，医院终端4000 家，实现了数量50%以上增长。目前药店终端还有约80%空白市场、医院终端还有约60%空白市场，预计2020 年将实现行业全覆盖。

    且已覆盖终端潜力还将继续释放，进而拉动产品销售增长。公司对精品中药业务推广继续加强，做好药形象逐渐树立，产品间协同效应体现明显，以品牌、学术推广带动经典国药销量快速增长。随着对产品市场推广加强，公司2017Q4现金流已经回正，应收账款增速放缓，预计经营质量改善趋势仍将继续。

    产能问题即将解决，打开新的增长空间。公司现有产能约20 亿，预计2018 年新产能建设完成后将提升4倍以上。其不仅将对2018年承诺业绩增长提供支撑，同时也将为新产品上市打下基础，我们预期西黄丸、甘露消渴胶囊、保婴散、小儿咳喘灵等新品在产能释放后将陆续上市，或将延续定坤丹销售增长趋势。

    且养生酒在产能释放后或大幅贡献业绩，预计2020 年收入规模超1.5 亿元，单品种峰值或超过10 亿元。

    盈利预测与投资建议。预计2018-2020 年净利润复合增速约为58%，给予公司2018 年55 倍估值，对应目标价约为70 元/股。我们认为随着公司对产品的推广力度增加，及终端渠道布局数量快速增长，业绩增速或有超预期表现，长期看好，维持“买入”评级。

    投资风险

    产品销售或不达预期、终端拓展或不及预期、产能建设进度或低于预期、原材料供应及价格波动风险。