报告摘要：

    　　事件：公司发布23 年三季度业绩报告：Q3 公司实现营收8.22 亿元（+0.11%），实现归属于上市公司股东的净利润2.07 亿元（-5.58%），前三季度实现营收21.85 亿元（+2.12%），实现归属于上市公司股东的净利润5.12 亿元（-0.16%），整体业绩表现符合预期。

    　　点评：

    　　业绩端：单三季度营收基本维稳、归母净利润小幅下降，短期业绩承压。

    　　1）业务结构基本保持稳定。单三季度种植业务营收同比增加0.3%，正畸业务营收基本持平。前三季度种植/正畸/儿科/修复/综合业务营收占比分别为16.6%/20.3%/18.9%/16.0%/28.3%，对比2022 年全年业务结构，各版块分别-0.8/0.3/0/-0.6/1.2pct，整体业务结构保持稳定；2）净利润负增长主要是①种植体集采政策落地后，公司种植牙均价下降4000-5000元，对利润具有较大影响，②消费复苏缓慢，高客单价业务受影响，如正畸业务中的固定矫治占比有所提升。

    　　财务端：前三季度的相关费率小幅提升，毛利率、净利率小幅下降，盈利能力整体保持稳定。1）前三季度毛利率42.58%（-0.56pct），净利润率28.01% （ -0.10pct ）， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为0.93%/8.82%/2.01%/1.09%，同比+0.02/+0.05/-0.04/+0.23pct，同时公司净利润率仅下降0.1pct，盈利能力较为稳定；2）Q3 相关费率共计11.82%（+0.57pct），其中销售费用率1%，公司在营销方面投放持续增加。2023前三季度，集团门诊量达248.64 万人次（+9.6%）。我们认为，适度营销+品牌优势有助于更一步提高公司的获客能力。

    　　机构端：总院+分院协同发力，有望实现第二增长曲线。1）短期随着城西新总院，紫金港院区陆续投用，新总院有望凭借品牌优势集聚区域内高质量患者，以高质量医生+服务优势实现牙椅扩容后的单产快速爬坡；2）蒲公英分院目前盈利门店数22 家，实现盈亏平衡门店数5 家，二者合计占比约68%，1-9 月整体净利润率12.5%（+3.9pct）。我们认为，随着经济回暖，更多分院实现盈亏平衡，蒲公英分院盈利能力有望进一步加强，总院与分院协同，24 年业绩表现可期。

    　　盈利预测：公司基本面稳健，种植牙增量表现可观，蒲公英分院牙椅单产稳健提升，整体营收结构稳定。预计2023-2025 年公司归母净利润分别为5.79/7.12/8.65 亿元，EPS 为1.81/2.22/2.70 元，当前市值对应PE 分别为45 倍/36 倍/30 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：核心医生流失、分院单产提升不及预期、竞争加剧风险