3Q25 业绩略低于我们预期

    　　公司公布3Q25 业绩：1~3Q25 收入149.34 亿元，同比+10.93%，归母净利润11.21 亿元，同比-4.9%；单季度来看，25Q3 收入49.67 亿元，同比+7.6%，归母净利润3.03 亿元，同比-11.84%。业绩略低于我们预期，主要因为公司费用投放超预期。

    　　毛利率同比上升，短期研发投入增加。1-3Q25 公司毛利率同比增加0.5ppt 至23.8%，主要由于海外需求提升带动产品结构优化。1-3Q25 公司销售、管理及研发费用率同比+0.5/持平/+0.8ppt 至5.0%/3.0%以及6.7%，公司期间费用率投放超预期，主要由于公司海外渠道拓展，以及对电动化持续投入，1-3Q25 净利率同比-1.2ppt 至7.5%，主要由于费用投入增加一定程度影响净利率。

    　　现金流同比改善明显。1-Q325 公司经营活动现金流量净额为9.62 亿元，去年同期为4.67 亿元，主要由于公司优化现金管理，销售商品收到的现金同比增加。

    　　发展趋势

    　　行业海外持续增长，公司收购江淮叉车消除同业竞争。据中国工程机械工业协会统计，3Q2025 销售各类叉车36.71 万台，同比增长18.96%，其中国内22.10 万台，同比增长21.07%，我们认为国内增长主要由3 类车构成；出口14.61 万台，同比增长15.91%。根据公司公告，公司为优化治理体系，消除同业竞争情形，拟以现金方式收购安徽江淮重型工程机械有限公司51%股权。根据公司公告，按收益法测算，江淮重工股东全部权益价值评估值为5.4 亿元,与其合并报表口径所有者权益相比增值2.7 亿元,增值率97.67%，结合标的公司股权交易比例（51%），交易价格为2.74 亿元。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2025/2026 年EPS 1.56/1.71 元不变，公司当前股价对应2025/2026 年13.3x/12.2x P/E。我们维持目标价24.0 元，对应2025/2026 年15.3x/14.0x P/E，有15.2%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　国内制造业景气修复不及预期；海外制造业景气度边际下行。