事件：公司发布年报，2022 年实现营收156.73 亿，同比+1.66%，归母净利润9.04 亿，同比+42.62%。单Q4，收入37.24 亿元，同比+3.53%，归母净利润2.18 亿，同比+76.83%。

    　　核心观点：业绩符合此前预告预期。公司是2023 年国企改革方向下，顺周期+AI 赋能大逻辑的代表性标的之一，稳健经营，估值水平较低。短期来看，1-3 月PMI 指数连续保持50 以上，国内制造业复苏预期下，公司引领行业锂电化、国际化趋势，有望率先受益，收入端增长弹性高于销量。长期来看，公司智能物流解决方案下的AI 赋能布局紧随时代步伐，在产品和解决方案端经济效益实现快速增长。公司基本面质地较好，国企改革战略带来的内控边际优化效果有望进一步显现，促进2023 年盈利水平提升；同时公司经营稳健，长期高分红为股东带来稳定回报，过去十年分红率在30%以上，自2017 年开始，年均现金分红规模超过2.5 亿，2022 年度预计分红2.96 亿元（有待股东大会审议），分红比例32.75%。

    　　锂电产品销售引领行业，正处国际渠道布局红利期：根据中国工程机械工业协会数据，2022 年，在经济下行压力下，行业实现工业车辆销售104.8 万台，同比-4.68%，公司销售26.08 万台，同比-5.08%，同行业表现基本一致，市场份额接近25%。

    　　（1）分产品来看：由于锂电化趋势，均价较高的I-Ⅱ类车销售增长，在销量下滑背景下实现整体营收正增长。2022 年，公司I-Ⅳ/Ⅴ类车销量增速分别为22.18%、18.03%、0.89%、-13.69%，对比行业增速16.92%、13.03%、-0.79%、-15.49%，公司电动化产品增速更快，实现行业龙头地位的持续巩固和核心竞争优势的不断提升。

    　　（2）分市场来看：2022 年，公司国内市场销售18.3 万台，同比-13.25%，出口7.78 万台，同比增长21.91%，出口规模创历史新高，实现出口收入46.32 亿元，同比+56.65%。公司持续完善海外市场布局，分别投资设立合力中东、欧亚中心，目前形成5 大海外中心实现海外营销服务能力的进一步提升。

    　　盈利能力持续改善，国企改革成效有望继续深化：2022 年公司整体毛利率水平达到16.99%，同比+0.89pct，在成本压力逐步释放，高毛利Ⅰ-Ⅱ类产品销售占比增加，海外销售占比提升等因素　　影响下，实现毛利率逐季度提升，2022 年Q1-Q4 毛利率分别为15.47%、16.78%、17.56%、18.23%。费用端来看，维持相对稳定，2022 年期间费用率9.9%，同比-0.63pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+0.15、+0.14、-0.69、-0.23pct，对应净利率水平6.54%，同比+1.45pct。伴随公司国企改革深化，推行百余位经理层成员任期制和契约化管理，建立健全市场化经营机制；规范董事会管理机制，进一步提升决策效率，未来在费用控制端有望进一步体现成效。

    　　AI 赋能，推动“三智一网”数字化转：公司搭建智能制造、智能产品、智能服务与工业互联网相融合的“三智一网”新路径，将数字化与公司业务深度融合。2022 年，公司智能业务板块实现营收同比增长158%，传统工业车辆的智能解决方案加速工业4.0进程，在制造、产品、服务层面增强机器自主思考、学习能力，加快产品迭代、产业升级速度，顺应行业发展趋势，也是公司长期的发展战略。

    　　投资建议：在国内需求复苏、海外进一步增长预期下，公司费用控制成效有望逐步显现，我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为181.3/210.1/248.4 亿元， 同比增速分别为15.7%/15.9%/18.2%，归母净利润分别为11.6/13.5/16.3 亿元，同比增速分别为28.6%/16.3%/20.4%，对应 PE 分别为11/10/8倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级，6 个月目标价21.2 元，对应PE 13.5 倍。

    　　风险提示：市场竞争加剧，毛利率改善不及预期；海外拓展不及预期；内控优化不及预期；国内市场复苏不及预期。