公司2022 年3 月28 日发布2021 年年报，2021 年实现营业收入340.88 亿元，同比+24.79%；实现归母净利润16.96 亿元，同比+14.56%；实现扣非净利润15.96 亿元，同比+69.93%。同日公司发布一季度业绩预增公告，预计2022Q1营收同比+29.00%，实现扣非归母净利4.59 亿元，同比+58.67%。公司市场化改革持续推进，管理水平不断提升，预计公司盈利能力有望持续提升，维持“买入”评级。

    2021 年营收利润稳健提升，2022Q1 扣非净利预增59%。充分受益航空装备需求不断释放，公司2021 年实现营收340.88 亿元，同比+24.79%；实现归母净利16.96 亿元，同比+14.56%；实现扣非归母净利15.97 亿元，同比+69.93%。

    公司整体毛利率提升0.53pct 至9.76%，其中主营航空产品毛利率提升0.57pct至9.85%。费用端，受益于利息收入增加，公司财务费用大幅减少2.32 亿元；研发费用大幅增长130.34%至6.62 亿元，或表明公司正在加速新型号产品研发;受职工薪酬增加影响，管理费用增长13.57%至8.09 亿元，同时展览费用增加使销售费用同比+83.81%。上述费用端变动叠加营收规模增大影响，致使公司期间费用率同比+0.01pct 至3.56%。综合以上因素，叠加投资净收益、信用减值损失等影响，公司2021 年净利率下降0.85pct 至4.98%。据公司2022 年一季度业绩预增预告，公司预计2022Q1 营收同比增长29.00%左右；我们据此计算得公司2022Q1 实现营收约74.68 亿元。公司预计2022Q1 实现归母净利5.09亿元，同比+47.50%；实现扣非净利4.59 亿元，同比+58.67%；根据《航空工业沈飞》微信公众号，一季度公司科研生产、各项试飞顺利进行，业绩高速增长，实现首季“开门红”。

    合同负债、预付及关联方采购商品等前瞻性指标大幅增长，产业链景气有望提速。报告期内公司收到预付款增加，期末合同负债达365.35 亿元，较期初大幅+672.50%；期末预付款项达216.76 亿元，较期初+3085.45%；合同负债及预付款大幅增长，或表明公司业务景气向好。报告期末公司应收帐款规模达36.01亿元，同比-26.26%，表明公司应收账款清理工作取得顺利进展；期末货币资金为216.21 亿元，较期初+71.16%；全年经营性净现金流达100.95 亿元，同比+59.73%，现金流情况明显改善。考虑到公司下游主要为军方，回款风险低，公司现金流状况有望持续向好。根据关联交易情况公告，受到关联存款下降影响，公司预计2022 年关联交易总额为599.78 亿元，较2021 年实际值减少11.27%；但预计向航空工业集团采购货物及接受劳务规模达263.46 亿元，较2021 年实际值+42.00%；预计销售产品及提供劳务达56.32 亿元，较2021 年实际值+74.39%。采购和销售商品额度大幅上调，或表明公司当前订单饱满，产业链景气度有望持续加速。

    大单落地叠加市场化改革，军工战机龙头扬帆起航。中航沈飞是我国主战军机型号核心生产商，受益于我军作战装备更新换代以及加速列装，公司发展确定性较强。公司基本面稳健，合同负债等指标大幅增加表明主力型号军机大订单已落地，为未来业绩持续兑现奠定坚实基础，且新型号军机后续定型、列装及批产有望为公司打开第二增长曲线。2021 年8 月17 日公司修改章程，明确建 立和实施具有市场竞争优势的关键核心人才薪酬分配制度，灵活开展多种方式的中长期激励，加大核心骨干激励力度。在市场化改革持续推行下，公司业绩诉求将进一步释放，盈利能力有望持续提升。

    风险因素：军费开支增速下降；未来我国在航空防务装备方面的预算减少；公司产品质量控制风险；技术创新风险等。

    投资建议：公司为我国军机龙头，将持续受益主战机型换装列装提速；在军品定价机制改革及自身市场化改革下，公司盈利能力有望持续提升。考虑到订单下发进度不确定性，我们下调公司2022/23 年净利润预测至20.6/24.8 亿元（原预测为25.2/31.3 亿元），新增2024 年净利润预测为29.9 亿元，对应EPS 预测分别为1.05/1.26/1.51 元，现价对应2022/23/24 年PE 分别为55/46/38x。参考可比公司估值并考虑公司战斗机龙头地位，参考最近一年公司平均估值水平，我们给予公司2022 年70 倍PE，目标价75 元，维持“买入”评级。