2020 年归母净利润同增68.63%，业绩表现符合预期2020 年公司实现营收273.16 亿元（同比+14.96%），归母净利润14.80 亿元（同比+68.63%），业绩表现符合预期（前次报告预计20 年归母净利润14.80 亿元）。其中，2020 年全资子公司沈飞公司确认与收益相关的政府补助4.21 亿元，协议转让其所持有的中航沈飞民用飞机有限责任公司32.01%股权，确认投资收益1.35 亿元。我们预计公司“十四五”期间将加速产品升级换代， 拓宽航空产品谱系， 2021-2023 年实现归母净利润18.29/22.42/28.25（21-22 年前值为22.05/31.37）亿元，给予公司21 年65x 目标PE，下调目标价至85.15 元（前值110.23 元），维持“买入”评级。

    航空产品毛利率小幅提升，期间费用率有所改善2020 年，公司航空产品增长稳健，实现营收269.93 亿元，同比增长15.6%，占公司总营收的98.8%。受益于制造体系以数字化技术为主导向自动化和智能化发展，毛利率较2019 年增长0.34pct。2020 年期间费用率3.64%，同比下降0.33pct，疫情导致管理费用率下降0.66pct，利息费用增加导致财务费用率增加0.2pct，研发费用率继续提高0.13pct，系研发投入增加所致。

    资产负债表科目彰显下游景气度，公司有望充分受益公司2020 年应付票据为3.05 亿元，同比增长284.36%，预付款项为77.78亿元，同比增长17.69%，表明公司目前在手订单充足，生产任务增长使得采购增多，彰显下游景气度。公司预计2021 年在关联方的财务公司（中航工业集团财务有限责任公司）中的存款大幅提升至500 亿元，对比2020 年实际发生额为109.54 亿元，该数额的大幅提升表明公司有望接收大额订单带来的预收款。

    下调盈利预测，维持“买入”评级

    考虑到军品定价机制改革仍在推进，20 年航空产品毛利率为9.3%（预期10%），我们下调21-22 年航空产品毛利率至9.6%/9.9%（21-22 前值为12%/14%），预计公司21-23 年EPS 为1.31/1.60/2.02 元（21-22 前值为1.57/2.24 元），对应PE 分别为53/43/34x。可比公司Wind 一致预期21PE 均值为39 倍。根据公司披露，2021 年预计向关联方采购材料192 亿元，同比提升42%，作为歼击机主机厂，公司所在业务领域有望成为军机主机厂景气度较高的赛道，可比公司主营直升机和运输机整机，短期需求或不及歼击机。我们给予公司21 年65倍PE，较可比公司溢价上调至67%（前值43%），目标价85.15 元，“买入”。

    风险提示：供应配套风险，客户订单风险。