投资要点

    受益油价上涨和产量增长，盈利能力持续回升。公司前三季度收入和净利26.4 和1.2 亿元，分别同+30%和392%，扣非后净利0.9 亿，EPS0.05 元；Q3 单季净利增速加快至近400%，主要受油价上涨支撑和油产量增长（前三季度产量同比增长23%）。公司延续年初以来扭亏态势，毛利率逐季回升。

    财务费用依然是拖累，税负随油价上涨。从毛利率角度来看，公司前三季度毛利率高达64%，高于同行新潮能源的56%，但是净利率不足10%，明显低于同行近20%的水平。前三季度，公司财务费用同比去年减少约1 亿，但折合桶油财务费用依然高达11 美元以上，是拖累盈利规模的主要因素。此外，随着油价的提升，哈国税负增加，前三季度公司营业税金和附加/所得税负分别为19%和47%，较去年同期提升6 个pct，去年所得税为负。

    公司有望迎来量价齐升的较快发展阶段。从前三季度产量来看，公司克山油田正处于快速上产阶段，未来1-2 年内有望保持10-20%的产量增速。随着国际油价的回升，和公司盈利的增加，财务压力将逐步缓解。届时公司将迎来量价齐升，以及利润率提升的业绩较快增长。

    风险因素。国际油价大幅下跌的风险；公司财务结构调整不顺利，财务成本持续高企的风险；马腾油田产量下降超出预期的风险；哈萨克斯坦币值波动的风险；哈萨克斯坦油气政策变动的风险；公司资产计提减值的风险。

    盈利预测及估值。根据我们测算，公司马腾、克山油田在80 美元/桶左右的油价下的NPV 权益价值为5-6 亿美元，公司当前市值60 亿元，具备较高的安全边际。考虑到公司7 月20 日出售新加坡孙公司股权，导致少数股东损益变化，以及财务费用超预期，下调公司18-20 年EPS 预测至0.09/0.13/0.17 元（原为0.34/0.38/0.40 元），当前价对应PE30/21/16 倍，PB 为1 倍，维持“增持”评级。