投资逻辑

    　　市场对酒店的关注集中于需求修复斜率，五一假期数据不及预期使得行业阶段性承压。我们认为，公司经历多年并购扩张后持续推进提质改革，正进入效率与利润势能的释放阶段，确定性α 或被低估。

    　　压缩管理链条，释放经营效率。公司过去多线并行，协同成本高。

    　　25 年起，公司推进“做精总部、做强区域、做实省区”改革，精简部门，下放经营权限，推动决策贴近一线。

    　　改革后，员工总数25 年减少11.7%至2.4 万，人均创收/创利稳步提升；管理费用率26Q1 下降1.69pct 至17.84%，销售费用率26Q1下降0.14pct 至6.70%，对比同业其他公司仍有较大空间。

    　　优化资本结构，降低债务压力。公司过去杠杆收购实现规模扩张，推高有息负债规模，25 年达141 亿元。后续资本结构优化具多重抓手：一是推进H 股发行，2026 年3 月27 日，公司重新向香港联交所递交H 股发行上市申请；二是退出低效业务，降低租赁负债；三是推进酒店REITs，减少资产占用。26Q1 公司资产负债率同比下降0.68pct 至64.66%。

    　　直营减亏见效，加盟提质推进。公司高质量发展酒店主业，26Q1 境内有限服务酒店RevPAR 同比+3.7%，同期华住/首旅RevPAR 同比+2.9%/+0.8%。直营端采取组织前置、激励优化及降本控费等措施，26Q1 境内直营RevPAR 同比+13.9%，同期华住/首旅直营RevPAR 同比+4.4%/+4.1%，大幅领先同业。海外推进“五年规划”，将通过系统战略争取扭亏。

    　　盈利预测、估值和评级

    　　我们预计，公司26/27/28 年实现营业收入144.01/149.04/155.49亿元， 同比增长4.27%/3.49%/4.33% ； 实现归母净利润11.89/13.37/15.44 亿元，同比增长28.46%/12.43%/15.49%；对应EPS 为1.12/1.25/1.45 元。按当前股价计算，对应PE 分别为18.04/16.04/13.89 倍。考虑到公司作为国内酒店龙头，具备规模优势、品牌优势及利润势能，给予公司2026 年22 倍PE，对应目标价24.53 元，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　消费复苏不及预期；行业竞争加剧；直营减亏不及预期；海外修复不及预期；组织整合不及预期；H 股发行失败。