事件：公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度公司实现营收109.6 亿元/同比+33%/恢复至19 年同期97%，归母净利9.8 亿元/同比扭亏/恢复至19 年同期112%。其中，Q3 公司实现营收41.6 亿元/同比+34%/恢复至19 年同期100%/环比+7%，归母净利4.5 亿元/同比+169%/恢复至19 年同期148%/环比+15%。

    境内酒店RevPAR 持续修复，境外酒店需求小幅回升受益于暑期休闲游和商务差旅的需求释放， 前三季公司有限服务型酒店实现营收107.8 亿元/同比+33%， 其中境内业务实现营收75.2 亿元/同比+34%，境外业务实现营收32.6 亿元/同比+30%。Q3 公司境内酒店业务实现合并营收28.6亿元/同比+41.3%，其中前期服务费收入1.9 亿元/同比+82%，持续加盟费收入10.6 亿元/同比+28%，境内酒店RevPAR 为190 元/同比+40%，恢复至19 年同期113%/恢复率环比+7pct，对应ADR/OCC 恢复至19 年同期123%/91%。随着境外酒店需求回暖，Q3 公司境内酒店业务实现合并营收4.3 亿欧元/同比+8%，境外酒店RevPAR 为46 欧元/同比+5%，恢复至19 年同期114%/恢复率环比+1pct，对应ADR/OCC 恢复至19 年同期119%/97%。此外，公司拟转让全资子公司时尚之旅，标的公司拥有21 家酒店物业，预计通过此次交易可确认投资收益约4.2 亿元，有望增厚利润。

    拓店节奏稳健，门店结构持续优化

    截至Q3 末，公司已开业酒店12138 家，客房数115 万余家，其中加盟酒店数量/客房占比分别93.7%/92.5%，较Q2 末+0.3/+0.2pct；中端酒店数量/客房占比分别57.5%/66.1%，较Q2 末+0.6/+0.7pct；已签约酒店16284 家/环比+143 家。

    开店方面，前三季度新开业酒店898 家，完成全年新开店1200 家目标的75%，全年开店目标有望达成。其中，Q3 新开业酒店313 家， 开业退出116 家，净开业197 家，直营/加盟分别净开业-26/+223 家。截至Q3 末，公司有效会员总数1.97 亿人，公司将加快实施数字化转型、精细化管理和信息化赋能，不断提升品牌质量和效益。

    盈利能力超疫前水平，整体控费得当

    公司前三季度/Q3 毛利率分别为42.6%/43.7%，分别同比+8.6/+4.1pct。费用方面，前三季度公司销售/管理/财务费用率分别为6.8%/18.9%/4.7%，同比变动-1.2/-1.8/+0.6pct，财务费用率增长主要因欧元银行同业拆放利率持续上涨，导致境外企业的利息支出增加。其中，Q3 销售/管理/财务费用率分别同比-3/-1.1/+0.8pct。综合影响下，公司前三季度/Q3 净利率分别为10.9%/12.8%，分别同比变动+9.1/+6pct，分别较19 年同期变动+1.9/+3.9pct。

    行业估值的判断与评级说明：

    公司持续推进供应链、会员平台整合，不断优化直营店门店质量，未来体质增效潜力有待释放，我们预计2023-25 年净利润分别为13.1/19.2/24.7 亿元，当前股价对应PE 各为27/18/14X PE，维持“推荐“评级。

    风险提示：宏观经济风险；债务优化不及预期；加盟拓店不及预期。