核心观点：Q3 疫情较Q2 有所改善，公司Q3 RevPAR 回暖，境外业务扭亏为盈。23 年整体业绩并非当前市场关注焦点，市场核心关注酒店疫后复苏及集中度提升带来的弹性，虽然当前估值看，市场对此已有预期，我们认为真正的复苏仍有超越市场预期的可能性。

    调整盈利预测，维持“增持”评级。由于Q2-Q3 疫情持续打断酒店复苏节奏，影响公司业绩，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为1.75/17.16/26.00 亿元（此前22-24 年预测为4.98/18.52/28.09 亿元），调整后业绩增速为74.2%/879.3%/51.4%。公司持续开店等待疫后复苏弹性的核心逻辑不变，维持“增持”评级。

    Q3 业绩：境内环比修复，境外扭亏为盈。1）2022 年Q3 公司营收为30.5 亿元，同比下降1.2%，归母净利润为1.6 亿元，同比增长73.5%，扣非归母净利润为 1.3 亿元，同比增长45.3%。2）Q3 境内酒店分部营收19.7 亿元，同比下降12.2%，其中子公司铂涛集团归母净利润为0.6 亿元（2021Q3 为0.9 亿元），小幅下滑，维也纳酒店有限公司归母净利润为1.4 亿元（2021Q3 为1.2 亿元），同比增长15.1%。3）境外酒店分部营收1.5 亿欧元，同比增长43.8%，境外子公司卢浮集团归母净利润约5 万欧元，同比扭亏为盈。

    开店环比提升，同比放缓。2022Q3 公司净开酒店276 家，同比净开业酒店减少94 家，但环比增长58 家，净开业酒店数量在头部集团仍处于领先位置（华住净开业226 家，首旅净关闭54 家），Pipeline 为4526 家，环比减少277 家。

    Q3 疫情改善后ADR 和OCC 均有提升，带动RevPAR 环比改善。2022 年三季度，尽管仍受局部疫情扰动，但锦江重点布局的区域疫情逐步企稳， Q3 境内整体OCC 达60.6%，环比提升10%，较19 年同期下降17.9%，ADR 达224.2元，超过2019 年Q3（215.4 元），ADR 和OCC 的提升带动境内整体RevPAR环比改善21.7%，复苏到2019 年80.4%。预计随着门店结构的持续升级，境内整体ADR 仍将继续上涨，OCC 在疫情企稳后亦有较大提升空间。

    开店同比放缓不需过度担忧，周期弹性仍是核心逻辑。当下投资酒店的核心逻辑仍然是供给出清带来行业竞争格局改善，能在底部快速拓店的公司将在疫情后业绩高弹性复苏。我们认为，对于当下公司开店速度放缓无需过于担心。一方面，酒店行业经历三年疫情打击，加盟商投资情绪处在低位，开店速度放缓可以理解，若疫情影响减弱，在当下物业租金处在低位的情况下，加盟商情绪势必回暖，龙头公司开店可能会回补。另一方面，对酒店业绩影响的弹性来看，REVPAR 显著大于开店数带来的影响。疫情的持续超预期不仅仅造成了加盟商投资情绪的下降，同时也导致了行业供给侧不断地出清，疫情持续时间越长，供给侧出清越彻底，则复苏后供需格局也会越好，因周期因素引致的REVPAR 弹性也越高。

    风险提示事件：宏观经济与需求波动风险；服务质量与品牌风险；酒店集团竞争加剧风险。