业绩摘要：公司发布2020 年年报，2020 年公司实现合并营业收入98.8 亿元，同比下降34.5%；实现归属于上市公司股东的净利润为1.1 亿元，同比下降89.9%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润为-6.7 亿元，同比下降175.1%，与业绩预告披露数据一致。其中2020 第四季度实现营收28.9 亿元，同比下降24.1%；实现归母净利润为-1.9 亿元，同比下降187.0%，四季度海外业务受疫情反复影响，收入和业绩承压。

    　　境内酒店持续复苏，境外酒店业务短期仍承压。受疫情冲击，2020 年中国大陆境内整体RevPAR 为119.2 元/间，同比下降24.2%。分季度来看，随着国内疫情的有效防控和复工复产，2020 年第四季度中国大陆境内酒店经营进一步回暖，整体RevPAR 为150.8 元/间，同比下降2.8%，环比第三季度提高4.3%。其中，公司境内中端酒店和经济型酒店的RevPAR 分别为189.3 元/间和97.8 元/间，分别同比下降4.3%和10.3%，环比第三季度分别提高2.1%和5.9%。公司整体RevPAR 已恢复至同期水平97.3%，境内酒店经营状况好转。境外酒店方面，2020 年公司境外酒店整体RevPAR 为19.8 欧元/间，同比下降46.6%。公司第四季度境外酒店，整体RevPAR 为16.6 欧元/间，同比下降54.1%，环比第三季度下降32.3%，主要是由于四季度欧洲国家疫情出现反复，多国延长隔离期限，对卢浮系经营冲击较大。2020 年卢浮集团、铂涛集团和维也纳酒店营收分别为2.3 亿欧元、28.4 亿元和27.2 亿元，分别同比下降56%、37%和13.6%；分别实现归母净利润-9625 万欧元、1.5 亿元和3 亿元，分别同比下降408.0%、68.9%和6.4%。

    　　全年开店步伐稳健，中高端酒店占比持续提升。截止2020 年12 月31 日，公司开业的酒店合计达到9406 家，全年净增开业酒店892 家，在疫情影响下仍保持一定开店节奏。其中，直营酒店减少55 家，加盟酒店增加947 家，公司延续轻资产拓店模式，助力公司逆势扩张。分酒店档次来看，2020 年公司经济型酒店和中端酒店分别为4984 家和4422 家，全年分别净增加33 家和859 家，占比分别为53%（-5.2pp）和47%（+5.2pp），中高端占比进一步提升，市场广阔、盈利较强的中高端酒店将成为公司未来主要发力点。根据公司年报指引，2021年度公司计划新增开业连锁有限服务型酒店1500 家，新增签约连锁有限服务型酒店2500 家，具备较大成长空间。

    　　内部整合降本增效，管理费用有望下行。2020 年公司毛利率为25.7%，仍处于行业领先水平。2020 年公司整体费用率为33.9%，同比下降46.4pp，其中，销售费用率为6.8%，同比下降44.1pp；管理费用率为23.2%，同比下降3.8pp；主要由于收入准则变化，将与客房服务相关的资产折旧、摊销及酒店运营开支等计入营业成本所致；研发费用率为0.3%，同比增加0.1pp；财务费用率3.6%，同比增加1.4pp。20 年公司加速整合锦江酒店中国区，优化人员组织架构，实现优势资源互补，有效增强了公司的运营效率，长期管理费用率有望下行。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.09 元、1.51 元和1.97 元，对应PE 分别为52 倍、37 倍和29 倍，维持“持有”评级。

    　　风险提示：境内外疫情反复的风险；门店扩张低于预期的风险；部门整合后运营效率不及预期的风险