事件：2020年公司实现营收98.98亿，同比下降34.45%，实现归属上市公司股东净利润1.1亿/同比- 89.91%,扣非后归属上市公司股东净利润-6.7亿/同比-175.05%，业绩在预减公告区间内。非经常损益7.8亿主要受政府补贴，子公司转让投资收益，受疫情影响停业酒店的折旧摊销及租金等共同影响。其中Q4营收28.95亿/同比-24.15%，归母净利-1.91亿，扣非后归母净利-2.65亿，主要受海外疫情扩大影响。毛利率以及销售费用率受执行新会计准则重分类影响大幅变动，2020年整体毛利率为25.74%，销售费用率为6.82%，管理费用率23.46%，财务费用率3.63%（2019年分别为89.89%/50.92%/27.19%/2.25%）。

    　　Revpar境内酒店Q4基本恢复，海外疫情影响整体业绩：境内酒店2020年Q4平均房价为206.92元,同比下降2.11%，出租率为72.88%,同比下降0.51pct，RevPAR为150.80元，同比下降2.75%，其中中端酒店平均房价/出租率/RevPAR分别同比-4.9%/+0.49pct/-4.3%,经济型酒店平均房价/出租率/RevPAR分别同比-6.3%/-3pct/-10.3%；随着疫情有效防控，Q4境内酒店经营基本恢复至2019年水平，全年整体境内酒店平均房价/出租率/RevPAR分别为同比-6.7%/-13.99pct/-24.18%。同店平均房价/出租率/RevPAR分别为同比-10.13%/-12.7pct/-24.88%。

    　　受欧洲新冠肺炎疫情的影响，境外酒店全年Revpar为19.84欧元,同比-46.55%，Q4整体RevPAR为16.62欧元/间，同比-54.13%，环比Q3-32.27%。境外酒店整体Q4实现收入18.37亿欧元，同比下降55.16%，归母净利-1.05亿欧元。

    　　公司食品及餐饮业务实现合并营业收入2.49亿元，同比下降1.54%，归属于食品及餐饮业务分部净利2.57亿，主要因期末肯德基公允价值上升所致。

    　　逆势扩张，关注整合后长期增长空间：2021Q1受疫情反复影响，预计国内短期RevPAR将承压，但疫情加速行业出清，中小单体酒店或加入连锁品牌，提高连锁化率借此提高竞争力，最大化发挥品牌效益。锦江酒店2020年新开酒店1842家，净增892家，相比2019年（新开1617家，净增开业1071家）新开门店逆势提升，2021年计划新开1500家门店，新增签约2500家，开店节奏进一步加速。

    　　2021年目标营收135.3亿,同比增长36.7%，为2019年营收的90%，其中大陆境内109.2亿基本恢复到19年水平。集团正在统筹实施全球酒店产业整合，中国区作为改革样板将进入新一轮发展期。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到海外疫情影响以及增发后对股本摊薄影响，我们下调21-22 年净利润预测25%/2%至9.9 亿/14.4 亿，EPS 为0.92/1.35 元（原为1.37/1.54 元），新增2023 年EPS 预测为1.71 元，看好疫情结束后品牌酒店的集中度提升后的长期价值，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国改进度不及预期；加盟扩张低于预期；疫情减缓不及预期